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民生银行:成长放缓,但基础仍在

———重点关注民生银行的10个理由

文章来源:股票估值网2015-01-08成为付费会员|欢迎免费试用


      公司概况:

      民生银行是我国首家民营股份制商业银行,为国内第十大商业银行,主营公司及个人银行业务、资金业务,融资租赁业务、资产管理业务等其他相关金融服务。截止2014年上半年,公司已在全国36个城市设立了37家分行,在香港设立1家代表处,旗下拥有25家子公司,机构总数量为902个,集团职工人数5.37万余人。截至三季度末,A股大股东新希望投资有限公司持股占总股本的4.7%,H股大股东香港中央结算(代理人)有限公司持股占总股本的20.24%。

      2008-2013年五年里,民生银行归属母公司净利润从2008年的79亿元增长至2013年的423亿元,平均总资产收益率(ROA)从2008年的0.8%左右提高到了2013年的1.34%,手续费及佣金净收入占营业收入比由2009年的11.09%提高到了2013年的25.85%,为上市银行该比例排名第一。2013年,民生银行以23.23%的加权平均净资产收益率(ROE)位列上市银行第一。

      买入理由:

      1、似已落入“中等银行陷阱”,但有望在5年内实现跨越。2000年的民生不过是一个年经营性净利润只有6个亿小型银行,此后,公司在不断创新改革中,实现持续高速发展,2012年全年经营性净利润达到376亿元,据此计算,民生银行过去10年净利润年复合增长率高达45%。但步入2013年,国内经济景气度进一步下滑,在加上对于利率市场的逐步放开,同业业务监管趋严,互联网金融的冲击,大多数银行业绩增长开始出现放缓。民生银行在这种大环境下,前10年高速增长中积累的一些问题开始暴露,近两年成长速度明显慢了下来,似乎已陷入了“中等银行陷阱”。2013年、2014年1-9月,公司净利润分别增长12.55%和10.4%,低于同期8大股份制银行17.29%和13.77%的合计增速,增速在8大股份行中分别排名第8和第6,目前增速仅高于光大银行中信银行

      面对成长放缓的严峻挑战,公司管理层已有了非常清晰而客观的认识,在继续坚定落实“民营企业银行、小微企业银行、高端客户银行”三大战略定位的同时,积极谋求新的经营之策,公司新任掌门人洪崎计划在任期五年内带领民生银行跨越“中等银行陷阱”。2014年以来,民生银行公司业务事业部2.0版改革深入推进,“商行+投行”、“融资+融智”的业务模式初步形成;以“标准化、模块化、批量化”为特征的小微金融2.0版正在全面落地实施。同时,面对移动互联时代的新机遇,民生银行手机银行、直销银行等互联网金融服务取得突破,都为公司后续发展奠定了基础。且从长远看,中国经济仍有巨大增长空间,银行业持续发展的基础仍然很坚实。因此,民生银行在未来3年维持15%左右的增长的机会还是很大的。
      
      2、资产负债表逆势扩张。2014年前三季度,民生银行资产负债表与行业整体趋于缩表的趋势有所不同,公司生息资产规模环比中报增长5.54%,是8大股份行中环比增速最高的,主要是买入返售资产和应收款项投资环比增加,这也结构性推动了公司净息差持续走稳,前三季度净息差为2.61%(三个季度基本持平为2.62%、2.62%和2.60%),在股份行中排名前列。负债方面,9月末民生银行存款余额2.4万亿元,较年初增长11.7%,增速在8大股份行中排名第3,仅低于平安银行招商银行;在银行存款偏离度管理的影响下,三季度公司存款环比也仅降0.95%,在5大股份行中表现最好,也侧面反映出公司的社区银行初见成效。

      3、小微贷款主动放缓控制风险,小区金融战略稳步推进。2014年三季度,公司小微贷余额为4063亿,比上年末增长15.42亿元,已连续三个季度稳定在这一水平;但另一方面,公司仍积极发展小微客户,期末小微客户数达到264.21万户,较上年末增长了73.72万户,增幅38.7%;由此可见,这主要是公司主动放缓了小微贷款的投放速度,并积极通过下移户均贷款来应对经济下行的风险。小区金融方面,上半年社区支行和自主网点较1季度增加546个,总量达到4261个,围绕社区金融,公司已较为清晰地找准了产品创新的方向:打造便民生活圈平台、消费性信贷产品、社区卡等,只是业务发展还需时间,现在仍处于投入阶段。

      4、手机业务快速发展,打开移动支付入口,增加客户粘性。2012年7月,民生银行推出手机业务以来,发展迅速。2014年上半年,公司打造了自助注册客户小额支付、小微客户贷款签约、信用卡在线发卡等众多特色功能,并推出了在线打车、交通罚款缴纳等移动增值服务,产品服务和客户体验的同业领先性进一步增强。截止上半年,公司手机银行客户总数达895.66万户,比上年末新增341.14万户;交易笔数6747万笔,是上年同期4.63倍,交易金额12184亿元,是上年同期5.02倍,交易笔数和金额均超过上年全年总量。预计移动化强势提速将显著从成本端、获客、客户黏性及运营效率等方面提升公司竞争优势。

      5、中间业务收入占比高,有效缓解利息净收入增长压力。2014年三季度末,民生银行中间业务占比高达33%,位居股份制银行首位,远高于招商银行的其余股份制银行。2014年前三季度,受银行监管新规影响,民生银行手续费及佣金收入增速放缓至21%(去年同期增长46.6%),但仍好于同业平均水平,特别是三季度单季手续费净收入同比增长39%,较上半年的14%明显回升,和同业趋势相反。虽然由于监管加强等因素影响,行业中间业务的整体趋势在未来保持放缓倾向,不过放缓程度相较利息净收入来讲可能偏小,保守预计公司手续费及佣金收入未来3年复合增长20%左右应该不成问题。

      6、不良暴露好于同业,加大不良处置力度。截止2014年三季度,公司不良贷款余额为181亿元,较年初增长了35.21%,不良压力明显加大,但增速在8大股份行中排名第6,仅高于平安银行华夏银行,不良暴露好于同业。但与此同时,公司大幅处置不良资产,在上半年核销高达31亿、转出46亿的基础上,推测三季度核销和转出规模接近40亿。总的来看,三季度不良率环比提升11bp至1.04%,加大处置后公司不良风险未完全释放,预计未来仍将加大转出及核销规模。

      7、成本收入比持续下滑。2008-2013年,公司的成本收入比呈现出一个漂亮的下滑曲线,由42.6%降至32.8%。截止2014年3季度,成本收入比再降至30.5%,反映出公司优秀的成本控制能力。

      8、员工持股开创资本补充新模式,优先股保障资本无忧。2014年11月8日,公司公告:1)公司拟向核心员工非公开发行14.08亿股(占总股本4.14%),每股5.68元,募集资金金额为80亿元,募集资金全部用来补充公司核心一级资本。 2)公司拟发行优先股,境内不超过2亿股,募集金额不超过200亿元,境外发行不超过100亿元,募集资金全部用来补充公司其他一级资本。我们认为,民生员工持股计划是本次非公开增发的最大亮点,开启了银行资本补充的新渠道,具有较好的员工激励作用,也是国内上市银行的首例。另外,公司资本水平在上市银行处于较低水平,此次双融资方案推出也将有效提升公司资本水平。

      9、估值优势显著,分红收益率高,有较宽的安全边际。目前股价6.77元/股计算,公司目前PE仅为4.8倍,远低于过往中位值11.2倍的。虽然公司成长有明显放缓,公司PEG仅为0.37,明显低估。从分红的角度来看,2011年开始,公司提高了分红水平,连续三年分红收益率超过3.5%,高于3%的一年期定存利率。此外,公司制定了每年进行两次分红政策,并规定现金分红比例将不低于年净利润的20%。

      10、民生银行在股票估值网股票评级系统中被归为价值股,其成长性评级和安全性评级均为2,是成长性较好,稳定性和预测性较强的公司,目前公司股价处于股票估值网JW4点股价图谱的A点位置(超额利润买入区)。更详细信息,请参见股票估值网最新一期民生银行个股报告。

      风险提示:


      1、利率市场化使银行净息差逐渐缩窄;
      2、经济增长放缓,信贷增长可能随之进一步放缓;
      3、经济进一步下行,企业(特别是微小企业)违约风险加大,不良资产或有增加的趋势;
      4、同业监管趋严,导致中间业务增速超预期放缓;
      5、“两微”金融发展低于预期。

      风格归属:
      
      大盘股(总股本:340亿股,其中,A股已全流通:271亿股,H股:69亿股,按本文写作时的股价,流通A股市值:1835亿元)
      价值股

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