华东医药的定增方案是好是坏？

      按8月24日的最新股价计算，本屏覆盖了我们所研究的公司中过往13周股价表现最好的50只个股。

      随着市场持续的非理性下跌，本期分屏中，50只个股过往13周表现首次出现负值，累计下跌7%。剔除掉已经停牌的个股，涨幅最高的为医药生物板块中的上海莱士，13周股价累计上涨16%，表现大幅优于同期上证指数（-38.41%）。从成长性的角度看，本期成长性为1号的个股共有35只，其中处于超额利润买入区（A点）位置有18只，处于合理利润买入区（B点）位置的有14只。若考虑安全性，仅有嘉事堂、利源精制、探路者、数字政通、迪安诊断、东华软件、恒宝股份、新华医疗以及世联行9只个股的安全稳定指数为1号，另外2号的个股有26只，这些个股未来的成长均较为确定，且目前股价也具有较高的安全边际。我们已在附件中为投资者一一列出，请打开本期分屏详细查阅。

      上周在“13周表现最好的股票分屏”中，我们就“定增与股价上涨是否存在必然关系”做了简单阐述，文中我们提到了华东医药及其定增方案，并认为华东医药能够躲过本轮大跌并收获20%的涨幅主要原因除了业绩高增长之外，更多源于定增方案。有人或许会问：华东医药的定增方案真的有这么好吗？为了回答这个问题，就让我们从定增背景、投资人、资金来源等多个角度，仔细地看一看华东医药的定增方案。

      首先需要肯定的是，华东医药是我们所研究覆盖的公司中成长性最好的股票之一，过去10年公司业绩连年增长，收入和净利润年复合增速分别高达21%和38%，增势惊人，二级市场上的表现也颇为喜人，近10年股价（前复权）翻了100来倍。但公司自2003年以来未曾在二级市场上融资，而伴随着业务规模的高速扩张，负债率却常年维持在60%以上的高位，截至2015年上半年，其资产负债率却高达73.6%，大幅高于行业60%左右的平均水平，财务费用达到1.02亿元，短期借款更是高达15.5亿元，如此财务状况也使得公司在规模扩张及资金使用方面陷入捉襟现肘的尴尬局面，这也是本次公司定增的主要原因。

      具体来看，根据披露的定增计划，公司拟发行5199.8万股共募集不超过35亿元的资金用于补充流动资金。该方案主要有三大吸引点，一是认购价格低，仅为67.3元/股，与停牌前价格最后一个交易日收盘价71.48元相近，安全边际较足，二是此次定增大股东远大集团及二股东华东医药集团自掏腰包全额包揽全部定增金额，大股东认购显示出对公司中长期发展的认可，避免向市场大幅抽血拖累股价下跌；再者就是2014年公司的财务费用高达1.5亿元，若能顺利完成非公开定增，有望显著降低财务费用，盈利能力将进一步提升。

      显然，从公司的方案看，低增发价、大股东全额认购彰显信心、补充流动资金，所有这些东西都显得相当完美，给人充足的想象空间。不过，A股历来被冠以“圈钱市”，大凡定向增发的上市公司，大多都打着看好公司未来发展前景的幌子，而真正资金募集到手后，业绩能如方案中预期那般“完美”增长的公司历来寥寥，华东医药能否成为少数者之一呢？我们认为，华东医药的定增方案至少还有3个地方仍然值得思忖。

      其一，为何此次不怕摊薄每股收益？公司称自2003年以来的10年里未曾在市场上融过资，但实际上在这期间公司是没有能力、也没有权利在市场上融资，主要原因有两个：一是大股东远大集团股权存在循环持股的历史问题；二是其于2006年发起股权分置改革方案时，曾向市场发出特别承诺，两年之内公司将择机采取定增、资产收购等方式，将大股东旗下拥有的雷允上药业70%的股权、武汉远大70.98%的股权、四川远大蜀阳药业40%的股权等优质资产以公允价值注入华东医药，但后来承诺并未兑现，导致后来融资方案多次未获证监会通关过。原因是远大集团曾于2007年提出过资产重组方案，拟由华东医药以7.63亿元现金收购上述资产，但遭董事会否决，理由是项目投资期长，股权转让溢价会大幅摊薄股东权益以及每股收益。而如今面对资金规模近5倍于原来方案的35亿元定增计划，董事会却轻易通过预案。前后的态度完全不同，让人担心摊薄权益和业绩或只是表面说法，当初大股东及拟注入资产的品质可能才是博弈重点。

      其二，大股东为何拿如此多钱参与定增？根据定增方案，远大集团将认购4893万股，金额32.9亿元，华东医药集团将认购306万股，金额超2亿元。远大集团的认购金额十余倍于第二大股东，令人震惊。从股权结构看，远大集团的确是第一大股东（持股比例35.5%），但却较少参与华东医药的日常经营，属于战略投资者，而华东医药集团（持股比例17.72%）背靠杭州国资委，对上市公司拥实际经营权，在二股东不对自身控股权形成威胁的背景下，为何如此大手笔参与认购？此举不免令人生疑。从其他上市公司定增经历看，一般而言全额认购定增份额后的这类公司大部分后续都会有一系列动作，比如大股东增发后借机寻找题材并做高股价，待时机成熟时通过大规模并购进行资产置换或重组等等。 

      事实上，远大集团就曾经给市场留下借机套现的不良印象。2007年向上市公司注入资产时溢价过高遭否决，但远大集团并未重新作价，反而就此作罢，时隔9个月后将武汉远大以低于市场预期价格卖给了远大集团实际控股人胡凯军控股的另一家公司，这也导致华东医药的多年无法通过市场融资，多年仅靠自身资金进行规模扩张。若当真看好华东医药和标的资产的成长前景，为何当初不继续协商价格，反而将拟重组资产另外卖出？

      其三，远大集团此次定增的资金来源也是值得玩味的事情。此次定增方案中并未提及是否大股东认购资金来源为自有资金。据远大集团2014年经审计的财务报表显示，全年营收为786.01亿元，净利润为18.65亿元，全年利润仅为认购金额的56.7%，因此资金或来源其他途径。目前我们无法知晓32.9亿元的认购资金的具体来源，但面对如此大金额定增，证监会发行部在定增方案回馈中要求保荐人发函询问的概率颇高，届时答案或将水落石出。

      整体而言，华东医药定增方案相当诱人，但也存在一些让人不放心的地方，在市场一致看好的情况下，投资者不妨再多一些思量。

      更多关于“13周表现最好的股票分屏”信息，请下载本期分屏并打开仔细阅读。

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