loading..
首页>投资智慧>股市周记>美国不会走向新的大萧条

美国不会走向新的大萧条

文章来源:原载哈佛商业评论 / 吴君亮 编译2020-05-05成为付费会员|欢迎免费试用

《30号》 杰克逊·波洛克

【编者:波士顿咨询公司(BCG)的三位资深专家(Philipp Carlsson-Szlezak , Martin Reeves and Paul Swartz)5月1日在哈佛商业评论上发表的这篇文章颇值一读。

BCG成立于1963年,目前在全球50个国家的九十个城市设有办公室,雇员二万一千多人,年收入85亿美元,主要从事宏观经济和商业策略咨询,世界500强多为其客户。

作者的观点:美国不会走向大萧条。他们的分析逻辑是:政策和政治是介于严重危机和大萧条或债务危机之间的东西,而美国目前的政治环境和资源可以将严重的危机通向大萧条的路径阻断,不致发展成大萧条或财务危机。

美国经济对全球经济影响巨大,当此冠状病毒对全球经济、对美国经济重创之际,美国会不会走向大萧条?大概是许多人都关注的问题。】


冠状病毒正在全球范围内造成宏观经济的崩溃,在美国和其他地方,大量失业可能会将失业率推高至大萧条以来的最高水平,而应对危机的财政努力正在将赤字推高至二战期间的水平。

这两种情况都引发了人们的担忧,即这场危机正在演变成经济萧条或债务危机。



无疑,这场冲击的强度——产出下降的深度和速度是空前的,令人恐惧。

但是,从对宏观经济的严重冲击,到破坏结构性体制,引发大萧条或债务危机,仍还有很长的距离。

价格稳定是值得关注的参数,它是利好宏观经济制度的关键。大萧条或债务危机的标志分别是向极端通缩或通胀的转变从而导致经济正常运转的崩溃。在过去30年里,美国经济一直处于下降、低水平和稳定的通货膨胀中,这反过来又推动了低利率、更长的商业周期和更高的资产估值。如果价格稳定出现问题,将对实体经济和金融经济产生巨大影响。

了解了这些,同时了解政策和政治是介于严重危机和结构性体制崩溃(大萧条或债务危机)之间的东西之后,我们可以来看看破坏结构性体制——引发大萧条或债务危机的四种途径。我们下面将对四条导致结构性体制崩溃的路径进行描述,并佐以历史实例分别说明。

1. 政策的错误

当政治家和政策制定者在概念上难以诊断和解决问题时,就会出现一次经济萧条。大萧条(Great Depression)就是一个典型的例子——它是一次历史性的政策失败,不仅加剧了危机的深度,还延长了危机的持续时间和遗留问题。

一直以来有两个概念上的误解:

货币政策失误和银行危机:在1929年至1933年间,对银行系统的有限监管、紧缩的货币政策和银行挤兑导致了成千上万的银行倒闭和储户的巨大损失。崩溃的银行系统削弱了企业和家庭的信贷流动。尽管美联储在1913年成立,表面上是为了应对这类危机,但当银行体系崩溃时,它却袖手旁观。实际上,它陷入了一个概念上的错误。

财政政策失误和财政紧缩: 政客们也袖手旁观,眼睁睁地看着经济流血太久。新政出台得太晚,无法阻止大萧条,也无法扭转其影响。当1937- 1938年财政政策再次收紧时,经济再次崩溃。最终,第二次世界大战通过大量增加总需求,甚至使经济产出恢复到大萧条前的趋势,才结束了大萧条

这些政策错误的结果是严重的通货紧缩(价格水平的崩溃)超过20%。这意味着,当失业率处于非常高的水平时,许多资产的票面价值急剧下降,而大多数债务的实际负担却急剧上升——这使得家庭和企业难以重新站稳脚跟。

2. 政治意愿

从深度危机到大萧条的第二条途径,是在经济诊断明确、补救措施已知的情况下,政客们却挡住去路。这是一个意愿的问题,而不是理解和心态的问题。

为了说明这种风险,我们不必回看太远: 在2008年,缺乏政治意愿将美国经济推向了通缩性萧条的危险边缘,一开始美国国会未能就全球金融危机的解决方案达成一致。

到2008年底,银行资本损失不断累积,导致信贷紧缩,严重损害了经济。在银行体系摇摇欲坠的情况下,走向通缩性萧条的风险确实存在,这一点从危机最严重时期通胀预期的崩溃就可以看出。

最危险的时刻出现在2008年9月29日,当时众议院投票否决了7000亿美元的TARP(Troubled Asset Relief Program)计划,该计划旨在对银行进行资本重组(或救助)。随之而来的市场崩溃帮助改变了对阻止问题资产救助计划实施的政治代价的认识,几天后,也就是10月3日,该法案获得通过。实际上,政治意愿在最后一刻聚集在一起,阻止了结构性体制的瓦解,并将结构性遗产遏制在u型震荡之中。

3.政策的依赖

从严重危机到萧条的第三条潜在路径是,当政策制定者没有行动的自主权、权力或财政资源时。这种情况发生在缺乏货币主权或央行自主权的国家或地区——换句话说,在危机时期,即使本国货币稳定,他们也无法利用央行来确保信贷的健康流动。使得内部萧条——价格和工资通缩——成了这些经济体实现再平衡和满足货币依赖约束的唯一途径。

在全球金融危机的背景下,希腊与欧洲央行(ecb)的关系或许是这种依赖的最好例子。由于无法从欧洲央行获得融资,希腊不得不进入一场伴随着严重通缩压力的大萧条。

4. 政策拒绝

第四种路径与前三种不同,它会导致债务危机,而不是萧条。在这种情况下,政策制定者知道该做什么,有政治意愿,但他们却无法筹集真正的资源来做任何事情,因为市场拒绝了他们的行动。这与其他三种方式不同,因为它会导致高通胀,而不是通缩。

进一步阅读我们发现在各个时间点上都发生了同样的事情:1997年的亚洲金融危机, 1980年代的拉美债务危机,再早魏玛德国的危机,所有这些列子,都是决策者无法提高资源支撑他们的支出,因为债务和货币市场拒绝它。

在看待债务危机风险时,评论人士往往过于关注债务水平,但这是对债务危机的一种误解。在债务占gdp的水平理解上,这种误解都发生过。但是其他因素,包括固定的通胀预期、负的风险-利率相关性(当风险上升时,利率下降)、全球对相关货币的需求,以及名义利率和增长率之间的差异,都比债务gdp比率更能影响一个经济体的融资能力。

为什么美国不太可能走向结构性体制破坏——大萧条或债务危机:

尽管我们现在所处的危机走向萧条或者债务危机并不是不可能的,但如果我们对照当前的形势来检讨上面的四个路径,发现这不是必然的,也不容易。

政策方面——应对冠状病毒的政策挑战是巨大的,但它所展示的与大萧条时期的不作为正好相反。在货币方面,在回购和商业票据市场,银行系统面临压力的初期就得到了及时和大规模的货币政策行动的回应。在财政方面,按华盛顿的标准,通过2万亿美元的关怀法案(CARES Act),并没有花费太长的时间,该法案旨在为实体经济(家庭和公司)提供资金,以应对流动性和资本问题的大浪。除了这些具体的政策行动外,我们还看到一种心态,即政策制定者将继续在这个问题上进行政策创新,直到出现与上世纪30年代完全相反的情况。

政治意愿——政治考量当然有可能成为避免结构性崩溃的绊脚石,但由于政治成本高昂,这种可能性不大。当然,可以肯定的是其中涉及两个风险:1)不愿起草一份立法,可能是因为分析、信仰或教条上的差异;2)由于一方认为阻碍会带来更大的政治利益而未能通过立法。尽管问题资产救助计划的惨败提醒我们,这两种风险都是真实存在的,不应被忽视,但危机往往会润滑交易的达成,而政治障碍的代价尤其高昂,即便是在党派色彩浓厚的选举年也是如此。由于货币主权,这条道路不适用于美国。美联储(Federal Reserve)总是会在通胀水平低且稳定、货币健康的情况下,为财政政策提供便利。

政策否决——目前美国的通胀预期得到了很好的控制(如果有的话,那就是太低了),债务危机似乎不太可能发生。利率与风险之间的相关性非常牢固,在风险规避期(投资者对风险的容忍度降低,股票等风险资产价格下跌的时刻),债券价格上涨(收益率下降)。美元作为储备货币的地位根深蒂固,因为世界其他国家需要持有美国的安全资产(并且不希望看到他们的货币升值)。而名义利率一般低于名义增长率(r - g < 0)。所有这些因素都有利于融资条件。那么,冠状病毒会破坏这一切并引发市场拒绝购买美国国债的危机吗? 这也是可能的,但立刻和大规模发生的可能性极低,这将是一个漫长而痛苦的过程。通胀机制的瓦解将持续数年。

那么,为什么我们看到了对崩盘的担忧?

我们认为,至少部分原因是冠状病毒冲击的极端强度。产出收缩的深度和速度可能会影响人们对这一冲击的其它方面的看法和风险评估,比如结构性遗留问题(复苏的形式)和结构性体制崩溃的风险。

虽然这些担心是可以理解的,但由此产生的分析错误——如设定错误的期望和鼓励不适当的计划,可能会造成重大后果。一些智力训练的原则可以帮助人们避免这些分析的陷阱:

注意显形和隐形与历史事件的等同。如果要描述未来,请注意历史的水准点和标杆。同时,如果使用历史的水准,要了解它们的驱动因素和与当今的相关性与不同性。

注意单个数据点以及从中得出的推论是否存在偶然的相似性或因果等价性?任何数据集中记录的结果总是会成为头条新闻,特别是在财务和经济报告中,但是总体环境决定了它们的真正意义。

当恐惧主导思维过程时,当从高强度事件中推断时,请退后一步,即使有一个维度是非常糟糕的,也不意味着所有维度都是最糟糕的。

要认识到你的设想意味着什么:大萧条意味着大规模通缩;债务危机意味着货币疲软和高通胀。你的推论条件一致吗?它们符合事实吗?

* * *

      我们的研究团队一直致力于分析A股市场上最优秀的个股基本面和它们的估值,拥有自主研发的研究工具。此外,我们2019年的年度项目《2019年,你应该重点关注的88只好股票》的整体表现也一如既往地优于大市,全年88只好股票整体涨幅达到41.31%。自2012年推出以来,在过去的八年里,88只年度好股票的简单策略取得了195%的累计回报,附加条件策略取得了620%的累计回报,而同期的沪深300则仅上涨了75%。而新一版的《2020年,你应该重点关注的88只好股票》已开始热销,有兴趣的读者可进入官网或微信商场了解购买。


* * *

     上周我们研究部更新了15家公司的个股报告(2020年4-5期),涉及11行业。这些报告有:广和通、海康威视、立讯精密、雄帝科技、盈峰环境、贝达药业、精锻科技、久立特材、生物股份、克来机电、长青股份、东方雨虹、三一重工、伟星新材、金发科技


      更新的15家公司中,成长性优秀,5星评级的公司有6家,4星评级的公司有9。这些公司为什么会有这样的排名,以及其中的事实和逻辑,我们在个股报告中通过数据和评述已有呈现和讲述。如果有你中意的股票,建议您长按下面的二维码,上我们的微信商城买一个看看。)


    

归档文章/报告:
  • 股市周记
  • 其他文章
  • 伟大的投资者
  • 投资智慧
  • 组合管理
  • 投资策略
  • 如何选股

咨询电话:+86 755 3301 1771      服务邮箱:admin@gupiaoguzhi.com

免责声明:本系统根据市场公开信息整理生成,仅供参考,不具推荐和投顾功能,投资者风险自负。本站所有内容未经允许不得转载,违者必究。

Copyright © 2007-2024 中股(深圳)投资研究有限公司版权所有
粤ICP备10217250号