联化科技：收购郡泰，农药医药齐增长

公司概况：
      联化科技股份有限公司主要从事各类精细化学品的研究、开发和产业化生产，产品主要包括医药中间体、农药中间体、感光及电子化学品和其他精细化工系列产品。农药中间体包括：异恶草松、甲磺草胺、氰硝基苯胺、联苯菊酯、氰氟草酯、二氯苯甲腈和双磺吡胺等产品；医药中间体包括：邻氯苯甲腈、对氯苯甲腈、氨硝基苯酚、邻氟苯胺、氟代甲基吲哚和三甲吡唑酸等；感光及电子化学品和其他精细化工产品为农药中间体和医药中间体产品的衍生产品。 

      公司始建于1985年，前身是黄岩县城关联合化工厂，2008年6月在深圳交易所中小板上市。总部位于浙江省台州市，有台州和盐城两处生产基地。台州生产基地位于台州市黄岩区江口经济开发区，占地面积11.00万平方米，用于生产原料、医药中间体和感光及电子化学品生产；盐城生产基地位于盐城市响水县陈家港纬山路，占地面积16.29万平方米，主要用于农药、农药中间体和其他专用化学品生产。 

      目前公司年营业收入超过25亿元，2012年中报显示实现营业收入14.82亿元，其中农药中间体业务占比为51.35%、贸易业务占比为30.62%、医药中间体业务占比为9.74%、感光及电子化学品和其他精细化工品占比为8.28%。

买入理由： 
      1.公司业绩持续高速增长。自08年上市以来，公司主营收入由08年的10.85亿元增长至2011年的25.68亿元，增长了近1.5倍，年复合增长率达到33%；净利润（扣除后）由08年的0.65亿元增长至2011年的2.91亿元，增长了近3.5倍，复合增长率达到65%，均达到高速增长。即使在经济低迷的2012年，公司业绩也逆市增长，主营收入和净利润（扣除后）同比分别增长20.15%和26.17%。而最近4个季度公司业绩同比均出现稳定增长，具体数据详见表一。

      2.主要产品具有广阔的市场前景。公司主要产品为农药中间体和医药中间体，根据中国化工信息中心的专项市场研究报告分析，公司产品氰氟草酯、二氯苯甲腈、双磺吡胺、甲磺草胺等产品都存在市场有效需求缺口。同时双磺吡胺、甲磺草胺、氟代甲基吲哚、三甲吡唑酸和碳五联苯醚具有垄断优势，有广阔的市场发展空间。 

      3.募投一期项目投产大幅增加农药中间体产能。公司募投一期项目江苏联化年产300吨的唑草酮已经于10月正式投产，预计“500吨联苯菌胺、300吨甲虫胺”项目在4季度陆续投产。其中唑草酮是国内亟需开发的新型除草剂，预计2015年需求量达到1200吨左右，年均增长率约11.3%。联苯菌胺是农药中间体和液晶材料中间体，预计到2015年全球氟喹唑消费联苯菌胺1600吨，年均增长率约11%。甲虫胺2015年的需求量达到1600吨左右，年均增长率约6.8%。 

      4.并购湖北郡泰促使医药中间体快速增长。为了使医药中间体业务快速增长，今年下半年公司收购君泰医药60%的股权，以填补公司在氨氧化、氯化和硝化等生产工艺方面的空缺。同时公司募投二期项目台州联化“年产300吨淳尼胺、300吨氟唑菌酸、200吨环丙嘧啶酸”预定与2013年上半年投产，将带动医药中间体业务未来快速增长。 

      5.独特的营运模式和自主核心技术的协同效应。公司拥有自主研发的氨氧化、氟化、加氢还原、环化合成、核苷类系列产品合成、格氏反应、铃木偶合、超低温反应等八大核心技术。以核心技术为优势，形成从客户的战略目标角度来考虑并迅速介入，成为他们真正互相依赖的战略合作联盟，而达到真正的长期合作和双赢目标的独特营业模式。 

      6.核心客户资源优势。凭借质量、技术、持续创新及改进、快速响应能力、对客户知识产权及技术秘密的严格保密管理、管理团队的诚信意识等形成的综合竞争优势，公司在经营发展过程中获得了许多国际性的大型医药、农药及化学企业的认可与信任，形成了由世界知名企业组成的核心客户群。目前全球前6大农药跨国集团已有5家成为公司的客户，而截止2011年向前5名客户销售的收入总额已占销售总额的71.39%。 

      7.受益于农药十二五规划。公司所处行业为精细化工行业，上游为基础化工行业，下游为农药和医药行业。公司农药中间体业务比重较大，所以受农药十二五规划影响较大。农药十二五规划提出：到2015年，农药企业数量减少30%，同时行业预测农药行业2011-2013年有望达到16%的复合增长。公司重要控股子公司江苏联化作为公司的农药生产基地，被评为 “2010中国农药企业100强”和“2010中国农药十佳除草剂”，从行业未来的市场需求量增加和中国农药产业政策方向来看都将会给公司未来农药业务的发展带来机会。 

      8.设立天茁生物科技进入生物科技产业。公司凭借在精细化工领域国际领先优势，公司出资5000万元独资设立天茁生物科技进入生物科技产业，为进一步拓展生物科技新业务打下基础。 

      9.公司处于竞争激励的精细化工行业，相关信息比较透明，而公司业绩持续高速成长，未来继续保持快速成长可期，同时存在业绩地雷的概率较小，符合同时兼具业绩优良、高成长和低风险的白马股特点。因为公司业绩持续高速增长，所以公司2012年至今的股价走势背离大盘，仍然继续保持缓慢的震荡上行趋势之中。以最新股价24.75元计算，目前动态PE为30倍，与过往中位28.8倍基本相当，处于JW4点中的B点位置，估值较为合理。根据市场一致预期，公司在未来三年净利润复合增速为33%，具有较高的投资价值。 

      10.联化科技在君亮估值系统中被归为积极成长股，成长动能排名为1号，安全性排名为2号，是成长性最好，稳定性和预测性较强的公司，目前股价处于君亮估值JW4点股价图谱的B点位置，估值处于合理位置。更详细的介绍，请参见《股票估值500个股报告》最新的联化科技个股报告。

风险提示： 
      1.行业竞争风险。医药中间体和农药中间体行业竞争较为充分，行业集中度不高，如果全球经济增长复苏缓慢，公司收入增长的压力进一步加大。 

      2.新产品适应市场变化的风险。公司的医药中间体、农药中间体系列产品品种多、更新变化快，新产品能否适应市场需求面临一定的市场风险。 

      3.汇率及国际市场风险。因公司出口业务主要以美元结算，人民币对美元的汇率走势将在一定程度上影响公司毛利水平和产品竞争力，如果人民币继续升值，将会给公司利润带来一定影响。


风格归属： 
      中盘股（总股本/流通股本：5.16亿/3.2亿，总市值128亿元） 
      积极成长股

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