国药一致：医药商业助力大，业绩稳增长可期

 

      国药一致是集制药工业、医药批发、零售于一体的医药上市企业。2012年报显示，其医药工业、医药批发业务收入占比分别为9.8%和89.2%，盈利占比分别为40.76%和53.69%。公司自产药物有呼吸系统止咳用药和头孢类系列产品，毛利率分别高达49.35%和33.25%，销售市场以国内为主，营收占比高达99%。

 

      国药一致在近10年中，规模扩张较快，营业收入年复合增长率高达25%，扣除后的净利润增速达到30%左右。而随着流通医药企业之间的并购加剧，流通整合提速，公司的并购也给公司带来效益上的提高，近5年来，公司营收和扣除后的净利润年复合增长率分别为21%和35%，相对前一个5年，经营成效有所提高。未来公司将更加注重品牌建设，加快网络布局的速度，预计未来3年营收和盈利的年复合增长率均可达到20%左右。

 

      1.盈利保持较高增速。2012年1-12月，公司营收同比增长18.89%至180.12亿元；2013年1季度，收入增长则13.9%至48.69亿元。相比之下，公司扣除后的净利润增长更快，2012年1-12月，净利润（扣除后）同比增长43.74%至4.48亿元，2013年1-3月则增长16.9%至1.42亿元。

 

      受制于医药流通环节的的行业特点，公司毛利率表明相对较低，但较为稳定，近年来都保持在9%左右的水平，2013年1季，毛利率为8.97%，较上年同期下滑0.25个百分点。但2013年1季度，瑞康医药的毛利率为7.27%，嘉事堂8.86%，均低于国药一致。同时公司的三项费用率相比处于低位水平，连续4年低于6.5%，并且逐年略有下降，2012年三项费用率为5.57%，较2011年年末低0.48个百分点，其中销售费用率占一半左右，在医药流通领域处于低费用率水平。

 

      2.分销网络在两广地区占有绝对优势。国药一致商业布局已经遍布华南地区，截止到目前，公司旗下拥有27家医药商业子公司分布在深圳、广州、东莞、佛山、湛江、南宁、柳州等两广区域，主要扎根于医院、连锁药店、社康中心、社区医院、诊所及乡镇卫生院等医药消费终端。其中在零售连锁网络方面，两广大型连锁药店100%覆盖，同时为2000家单体药店提供配送服务；社区医疗服务网点、小诊所和新农合等第三终端网络覆盖超过4000家。同时，公司分销业务覆盖两广医药商业企业1000多家。

 

      加上梧州、肇庆两地的网络布局，国药一致已经覆盖了广东8个城市、广西7个城市。从地理上看，广东有21个地级市、33个县级市，广西有14个地级市、6个县级市，公司在两广地区的覆盖面有限；从医药需求版图看，二三线城市、农村区域的老小两端人口分布比例较高，尤其对普药、基药的需求量较大，因此，公司在二三线城市、农村地区的并购布局空间还较大，这或是未来几年公司业务的增长点。

 

      3.伴随医药流通行业的规模扩大和集中度提高，公司有望充分受益。从国内医药流通行业规模来看，医药商业规模不断扩大，销售总额从2003年的2227亿元到2012年的1.11万亿元左右，年复合增长率达18%，而伴随我国城镇化率提高、人口老龄化程度加剧、以及新医改的推荐，医药流通额度未来有望保持16%左右的年增速。行业集中度低的状况也将在未来有所改善，2003年我国医药分销业前三和前十市场份额逐年提高，前三大公司的市场占有率由2003年的12.7%提高至2012年的28.8%左右，前十大医药流通企业的市场占比由2003年的26.1%提高至2012年的约41.9%，规模大的流通企业数量也逐年增多，2009年规模大于50亿元的企业数达18家，2012年超过25家。未来医药商业集中度将进一步提升，商业企业业务模式的升级（包括引入增值服务），将助推医药商业的整体转型。国药一致依靠大股东国药集团的渠道和流通优势，将随着发展趋势，继续走在行业前列。

 

      4.公司的制药产品竞争优势明显，业务扩张远景宏大。公司旗下的制药工业产品有头孢抗菌素、呼吸系统用药。抗菌素重点品种为头孢呋辛、头孢克肟、头孢西丁、头孢米诺、头孢哌坦等原料或制剂，部分产品在细分市场处于领先地位，其中有7个单品销售额过亿，并且基本都进入了基药目录；呼吸系统用药为联邦止咳露，由于联邦止咳露因为是含麻类成分，国家在有意控制，因此公司也在逐渐淡化。目前公司制药工业由全资子公司深圳致君制药完成，致君制药拥有4.5万平米的研发制造基地，粉针剂、口服固体制剂等5个车间9条生产线，年销售额近14亿元，利润超过1亿元。目前，致君制药观澜二期正在有序推进，二车间扩产方案正在制定当中，一致坪山项目完成环评立项。按照公司十二五规划，医药工业要实现100亿规模，按照2010年15.7亿元计算，年复合增长率需达45%。待新增产能投产后，业绩增速可观。

 

      5．定向增幅融资19.4亿元，控股股东全额认购。2013年7月22日公告，公司拟以26.7元/股向控股股东国药控股定增7448.25万股（以现金方式全额认购），筹集资金19.4亿元用于偿还公司债务及补充流动资金。控股股东本次以现金方式全额认购公司股票，彰显控股股东对公司未来发展满怀信心。而公司获得巨额现金流入，使得资产负债率由79.47%降至66.19%，大幅降低了公司经营风险，为未来持续高速增长奠定基础。

 

      6.虽然公司业绩保持着稳定增长，但受宏观经济复苏缓慢的影响，近半年来公司股价表现出震荡下滑趋势，因而目前估值显得颇具优势。以最新的32.66元（2013-7-31）计算，对应市盈率为189倍，不仅远低于37倍的中位水平，也大幅低于当前医药行业超过30倍的市盈率，且PEG为0.88，估值优势显著，投资者可多加关注。

 

      7.国药一致在君亮估值系统中被同时归为价值股和积极成长股，成长性和安全性评级均为最优的1号，是成长性最好，稳定性和预测性最强的公司，目前股价处于君亮估值JW4点股价图谱的A点位置，位于估值低价的买入区域。更详细的介绍，请参见《A股工具》中最新的国药一致个股报告。

 

      1.抗生素的限制使用对公司医药商业的收入影响，该影响亦可能超乎市场预期；

      2.基药药价受限可能影响公司整体的盈利水平；

      3.致君药业观澜二期工程不能按预期达产。