誉衡药业：并购步伐有所中断，成长势头转而向下

要点：1、并购步伐中断，业绩出现下滑。依靠持续的外延并购，公司在2012-15年间的营收与净利润年复合增速高达56%和66%，增长迅猛，但这样的成长终究缺乏持续性和稳定性，由于外延扩张步伐出现中断，2016年以来公司业绩增速迅速回落，去年营收和扣非后净利润同比仅增长11.28%和6.27%，今年1季度更是分别下滑2.67%、18.39%至6亿元、1.21亿元（同期医药制造行业营收和净利润分别同比增长11%和13.4%）。公司预计2017年1-6月净利润为1.95亿元至2.66亿元，同比变动幅度为-45%至-25%，业绩下滑幅度有扩大迹象。值得警惕。
    2、2016年公司医药制造业务（包括心脑血管药物、骨科药物和营养类药物）实现营收23.04亿元，同比仅增长0.67%，增速明显放缓，由于成本上升较快，该业务毛利率同比下降4.66个百分点至62.59%。目前来看，公司医药制造板块未来的成长看点主要在于营养类药物能否持续放量，以及抗 PD-1 单抗产品 GLS-010 注射液（今年3月取得临床批件）上市后的表现。其中，目前在国际上已经上市的PD-1单抗药物有百时美施贵宝公司的Opdivo（Nivolumab）和默沙东公司的Keytruda（Pembrolizumab），以及罗氏的Tecentriq（Atezolizumab，2016年2季度上市，全年销售约1.57亿美元），前两个产品2016年的销售额分别为37.74亿美元和14.02亿美元，各同比增长284%和185%，市场预计PD-1单抗药物市场规模在未来五年内将达到200亿美元，成长潜力颇大。
    3、公司主营正逐渐由注射剂转向慢性病口服药、生物药，从拟出售全资子公司普德药业的100%股权（目前仍处于证监会审核阶段，其2016年其净利润达2.11亿元，净利润率达37%），同时拟以不超过3.04亿元收购以氯化钾缓释片、茶碱缓释片、维铁缓释片为核心品种的迈特兴华等资产重组举措，可以看出公司调整现有产品结构的决心，意味着公司资源未来将向慢病口服药和生物药倾斜，给原有的医药制造业务发展带来不确定性。
    4、药品代理业务快速增长。受益于硫酸氢氯吡格雷片、重组人胰岛素、氯化钾缓释片等慢性病品种增长较快，公司医药代理业务2016年实现营收5.78亿元，同比增长61.29%，较2015年22.64%的增速进一步提升，毛利率亦同比增加3.41个百分点至40.06%，但由于其收入占比较小，无法扭转公司整体业绩颓势。
    5、外延扩张或将继续，业绩风险不容忽视。近年来公司相继投资美国Proteus
、设立合资公司誉东健康、与药明康德加大合作，持续加码拓展慢性病、生物药领
域，未来外延扩张步伐或将继续（4月份宣布拟收购迈特兴华，5月份大股东收购
21.04%股份的信邦制药亦是潜在整合对象），但总体来看，公司对于相关资产的
整合成效并不显著，由此产生的成本费用反而拖累业绩增长，未来能否顺利脱困，
值得关注。（2017-7-14）

公司及经营概况：成立于2000年，2010年上市。通过多年的产品引进、合作开发、投资并购等系列举措，公司已形成骨骼肌肉领域（鹿瓜多肽注射液）、糖尿病领域（重组人胰岛素）、心脑血管领域（磷酸肌酸钠、安脑丸/片等）、矿物质补充剂（葡萄糖酸钙锌口服溶液、氯化钾缓释片）等多个重磅级产品的集群，拥有年产水针剂1500万支、普通冻干粉针剂500万支、肿瘤冻干粉针55万支和部分片剂、栓剂和胶囊剂的生产能力。主营业务药品生产和药品代理，2016年收入占比分别为77%和19%。员工：3017人；控股股东：哈尔滨誉衡集团有限公司，持股42.63%；实际控制人兼董事长：朱吉满；总经理：杨红冰，持1960万股。地址：北京市顺义区空港开发区B区裕华路融慧园28号楼；电话：010-80479607；传真：010-68002438-607；网址：www.gloria.cc