黑芝麻：主业成长乏力，并购疑点重重

要点：
    1、主营业务成长乏力，触及行业天花板。回顾公司过往业绩，公司一直是糊类食品的龙头（市占率超40%）。但由于糊类食品市场规模有限，导致公司糊类食品的年销售量在近3年里都处于滞涨状态，销量均在900万件左右。2017上半年公司实现营收9.23亿元，扣非后净利润2439万元，分别同比增长27.42%和74.48%，其中2季度营收、扣非后净利润分别为4.63亿元、276万元，各同比增长57.7%和149.8%，并预计今年3季度净利润同比增长59%-85%，主要是去年业绩基数较低的缘故。
    2、饮料之路前途坎坷。公司为打造新业绩增长点，早在6年前就开始尝试将糊类食品饮料化。2011年公司推出黑芝麻露，但因其味道与口感均无法得到市场认可而被迫退市。此后公司又在2013年成立饮品事业部，继续开发饮料产品，2015年年底推出黑黑乳，并先后冠名多个电视节目，特别是冠名《极速前进》取得了一定的效果（天猫旗舰店的用户很多是看了《极速前进》后进行的购买）。不过，黑黑乳的产品定位不够清晰，期初主打充饥、现在又主打轻脂，说明公司在开发黑黑乳时缺乏缜密考虑，对目标客户的认识不足，加之目前植物蛋白饮料市场竞争激烈，南有椰树、维他奶，北有六个核桃、露露，未来黑黑乳的成长前景还需观察。
    3、投资新能源产业，进展值得关注。报告期内公司宣布拟出资3亿元，与中智云股份和天臣新能源联合组建天臣南方电源系统有限公司（公司占30%股份）。按规划，新公司首期将建设并形成年产3GWh动力电池系统和年产2GWh电芯生产规模。但值得注意的是，作为本次合作的主要参与者，天臣新能源（出资6亿元）去年亏损855万元，今年1季度的营收5424万元是去年全年的4.6倍（仅实现净利润231万元），业绩波动较大，为本次投资增添了不确定性。
    4、并购疑点重重。公司拟以7亿元收购电商平台礼多多，其中现金支付1.62亿元以及发行股票支付5.38亿元（6.88元/股），借此涉足电商领域。但我们认为本次收购充满疑点：（a）在公司宣布收购前，公司大股东广西黑五类集团就先行斥资1.2亿元购买礼多多股份（7.8元/股），而本次收购作价约8.95元/股，或存在利益输送；（b）礼多多去年净利润同比增长200%至3334万元，但当年礼多多收购了若凯电商存在并表效应，因此外界普遍怀疑礼多多能否完成业绩承诺（2017-2019年6000万元、7500万元、9000万元）。公司股票自今年8月15号复牌后的大跌也说明了市场对公司本次收购的态度，投资者需谨慎解读。（2017-10-1
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公司及经营概况：
    南方黑芝麻前身为广西南方儿童食品厂，成立于1984年，1997年上市。目前公司主要从事大健康食品生产经营，包括南方黑芝麻糊系列、黑黑乳系列轻脂饮品和富硒大米系列等产品。其中南方黑芝麻糊自1988推出后就一直是公司的拳头产品，帮助公司稳坐中国糊类食品业龙头。公司实际控制人为以李汉荣及其家人（共持股24.45%）；董事长：韦清文（持股15%）；总经理：胡泊；现有员工2036人。地址：广西南宁市双拥路36号；电话：0771-5308080；传真：0771-5308639；网址：www.nanfangfood.com。