华能国际：发售电量显著上升，高煤价致增收不增利

要点：
    1、发售电量上升显著，高煤价致增收不增利。公司2017年初完成对集团公司山东发电、吉林发电、黑龙江发电、中原燃气等发电资产的收购，增加约1594万千瓦控股装机量，2017年前三季度发、售电量因此分别同比增长26.52%、26.16%，期内营收因此同比增长10.79%（经重述）至1110.74亿元；但由于期内煤炭价格仍处高位，叠加发电量增加导致燃料消耗量上升的影响，期内公司营业成本同比增长33.80%，扣非后净利润因此同比下滑80.14%至18.45亿元。其中，3季度单季公司营收、扣非后净利润为396.41亿元、12亿元，分别同比增长30.84%、下降61.66%（未重述），扣非后利润较2季度环比提升1777%，主要是3季度单季毛利率环比提升2.49个百分点至13.07%所致。
    2、煤价保持高位，拖累盈利水平。由于煤炭行业去产能政策的深入实施，2017年1-9月份环渤海5500大卡动力煤价格指数在580元/吨-610元/吨的高位震荡，公司煤电装机占比为90%左右，受煤价保持高位的影响，公司盈利能力下滑严重，同期综合毛利率同比下降14.83个百分点至12.05%。但纵向来看，动力煤价格最高点出现在2017年3月份（606元/吨），而后企稳并有缓降趋势，3季度为过往3个季度最低水平（均价约580元/吨）。随着2017年煤炭去产能目标在10月份完成，煤炭价格或小幅回落（2017年12月26日更新的环渤海动力煤价格指数报收于577元/吨），部分利好公司4季度业绩表现。
    3、上网电价增幅较小，但2018年煤电联动或仍值得期待。2017年前三季度公司平均上网结算电价为408.96元/兆瓦时，同比增长3.68%，远不及成本34%的涨幅，公司业绩因此承压下滑。2017年3季度公司归母净利润20.73亿元，较2季度1.36亿元提升显著，主要是因为其中有9.51亿元是处置长江电力股票取得的投资收益。依据2017年年初发改委煤电联动机制的计算结果，2017年煤电标杆上网电价全国平均应上涨每千瓦时0.18分钱，但由于不足每千瓦时0.20分钱，所以当年不调整，调价金额纳入下一周期累计计算，意味着煤电联动2018年年初落地将是大概率事件，由此给公司带来的业绩弹性值得期待。（2018-1-16）

公司经营及概况：1994年成立，2001年上市。公司在国内开发、建设和经营管理大型发电厂，其发电量和上网电量长期处于国内行业头名的位置，截至2017年9月30日，公司可控发电装机容量为102502兆瓦。目前主营业务是电力、热力产品的生产和销售，2017年上半年营收占比为99.80%。在职员工：42210人；控股股东：华能国际电力开发公司（持股33.33%）；董事长：曹培玺；总经理：刘国跃；地址：北京市西城区复兴门内大街6号楼华能大厦；电话：010-63226999；传真：010-63226888；网址：www.hpi.com.cn。