涪陵榨菜：内生外延并举，有望打开新成长空间

要点：
    1、产品量价齐升，业绩快速增长。2017年公司对旗下产品整体提价15%-17%，有效对冲原材料（青菜头）的价格上涨，推动综合毛利率同比增长2.44个百分点至48.22%。同时，公司期内采取体验式营销取代原来的央视广告投放，并开展“红动中国”品牌宣传，带动全年销量同比增长17.26%至13.05万吨。得益于此，2017年公司实现营收15.2亿元，同比增长35.64%；实现扣非后净利润3.9亿元，同比增长69.85%。其中，4季度实现营收2.93亿元，同比增长52.6%；实现扣非后净利润9629万元，同比增长127.2%。此外，2017年分红预案为：拟每10股派1.5元（税前）。
    2、行业天花板渐现，提价恐难持续。回顾公司近7年业绩，在2016年并表惠通泡菜之前，公司年销售量一直徘徊在9万吨到10万吨之间，过往业绩增长更多是依靠提价和费用控制。据相关资料显示，公司近10年总共提价4次，累计涨幅150%。虽然现在消费品行业受消费升级带动，价格逐步上涨，但市场认为榨菜长期在消费者心目中低端、廉价的形象较难改变，未来公司继续对榨菜类产品提价的空间或相对有限。对比与佐餐相似的调味品行业，目前正在通过功能化、品牌化等途径提升产品品质和形象，切合消费升级趋势。因此，公司未来能否在现有产品上实现创新，注入新的产品标签和属性，将是业绩能否长期保持增长的关键。
    3、内生+外延并举，有望打开更大成长空间。从近几年的经营举措来看，公司亦较为清楚自身处境。为改善现状，公司于2014年推出海带丝、萝卜干等新产品，意图通过产品多元化打开新成长空间。2017年海带丝、萝卜干等佐餐业务实现收入1.07亿元，同比增长138.16%；营收占比达7.02%，同比增长3.02个百分点。除内生业务外，公司正通过外延并购的方式以持续扩充产品品类。其中，2015年收购四川惠通食业，帮助公司切入泡菜市场。得益于此，公司年销售量在2016和2017年分别增长14.13%和17.26%。报告期内，得益于公司成熟的销售体系（1200多家一级经销商，覆盖全国34个省市自治区，34个办事处组成的专业营销团队对经销商进行植入式指导和管理），泡菜业务实现收入1.23亿元，同比增长44.98%。目前公司计划在辽宁盘锦市新建5万吨泡菜生产基地，预计总投资7.2亿元，建设期36个月，有望贡献6000万元年税后利润。此外，公司目前正在推进收购两家四川豆瓣酱生产企业（四川恒星和四川味之浓），拟合计作价2.37亿元。不过两家收购标的近期的业绩
表现都不理想，其中四川恒星2016和2017年实现净利润-521万元和196万元，四川
味之浓则连续两年亏损（-325万元和-216万元）。在此情况下，两家企业的股权
预估值增值率分别约为96%和696%，目前深交所已要求公司进行解释，未来进展值
得关注。（2018-3-21）

公司及经营概况：1988年成立，2010年上市。主营榨菜产品、榨菜酱油和其他佐餐开胃菜等方便食品的研制，生产及销售，是国内最大的榨菜加工企业，榨菜腌菜制品国内市场占有率第一（20%左右），现有榨菜产能12万吨/年和泡菜产能2万吨/年。销售网络覆盖全国34个省市自治区，同时产品还远销欧盟、美国、日本、香港等多个国家和地区。2017年，榨菜、其他佐餐（海带丝和萝卜干等）和泡菜的营收占比分别为84.48%、7.02%和8.11%。控股股东：重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司（持股39.65%）；董事长：周斌全；总经理：赵平；员工2431人。地址：重庆市涪陵区江北街道办事处二渡村一组；电话：023-72231475；传真：023-72231475；网址：www.flzc.com。