太阳纸业：产能扩展+木浆自给率提升，业绩增长有保障

评述：
    1、业绩持续高增长。2018年1季度公司实现营收50.41亿元，同比增长14.29%；实现归母净利润6.17亿元，同比增长40.14%；实现扣非后净利润6.32亿元，同比增长48.03%。期内文化用纸价格上涨有所放缓（今年1-4月铜板纸价格上涨2.75%，去年同期上涨22.89%），是公司营收增速较上年同期（52.47%）下滑的主要原因。利润端方面，由于文化用纸与纸浆的格差扩大（今年1-4月铜版纸主要原材料漂阔叶浆价格下滑5.91%），当季公司整体毛利率同比提升了4个百分点，这也是利润增速大幅高于营收增速的主因。此外，公司预计2018年上半年归母净利润区间为11.37亿元-14亿元，同比增长30%-60%，保持高增长。
    2、主业量价齐升，成长质量靓丽。2017年公司实现营收188.94亿元，同比增长30.71%；实现扣非后净利润20.38亿元，同比增长95.15%。2017年公司纸制品销量同比增长21.30%，同时主要产品双胶纸、铜版纸和牛皮纸价格分别上涨了29.84%、37.40%和33.46%，共同推动公司业绩大幅增长。公司2017年利润分配预案为每10股派发红利1元（含税）。
    3、产能扩张+木浆自给率提升，对冲纸价回落风险。造纸属于周期性行业，2017年纸张价格大幅上涨，2018年年初至今纸价上涨幅度有所收窄，市场担心行业或迎来周期性调整。但公司目前正在扩张产能和提升木浆自给率，2018年3月公司20万吨高档特种纸项目点火成功，同时邹城80万吨高档板纸项目将于3季度投产，届时公司纸张产能将提升到432万吨，其中文化用纸由190万吨提升至210万吨，牛皮纸提升一倍至160万吨，2017年公司纸张产能利用率达80%，预计相关项目达产后能较快释放产能。同时公司老挝30万吨化学浆项目将于今年2季度投产，据测算，届时公司木浆自给率将提升至55%，自给木浆相比外购能节约成本1600元/吨以上，公司盈利能力将得以大幅增强。后续即使纸张价格回调，公司也能对冲掉大部分由此而来的业绩增长压力。
    4、纸产品结构调整，包装用纸占比持续上升。文化用纸是公司的基础产品，2017年公司非涂布文化用纸（主要是双胶纸）、铜版纸实现营收58.99亿元、44.51亿元，分别同比增长12.14%、50.99%。公司是目前国内第二大粘胶纸（市占率11%）和第三大铜板纸（市占率15%）生产企业，随着环保政策趋严、中小企业扩充产能的可能性不大，公司文化用纸市场地位稳固。近年来文化用纸受电子化影响较大，公司提前布局包装用纸业务，2017年公司牛皮箱板纸实现营收23.92亿元，同比增长高达372.41%，随着邹城80万吨高档板纸投产，包装用纸产能将得以极大提升（目前为80万吨/年）。此外，目前废纸供需持续紧俏（今年以来废纸价格上涨了近30%），牛皮纸（主要原材料是废纸浆）价格回落可能性较小，公司包装用纸业务有望继续高速增长。（2018-5-7）

公司及经营概况：
    2000年成立，2006年上市。公司目前业务覆盖纸产品、生物质新材料、快速消费品三大领域，纸产品以文化、办公和工业用纸为主，生物质新材料包括溶解浆和低克重高档牛皮板纸，消费品包括纸巾、卷纸和纸尿裤等。2018年公司综合纸、浆生产能力将达到602万吨，是目前国内第四大造纸企业（仅次于玖龙、晨鸣和理文造纸）。2017年公司非涂布纸、铜版纸、溶解浆、牛皮箱板纸、化机浆和生活用纸的营收占比为31.22%、23.56%、14.27%、12.66%、6.28%和3.82%；毛利占比为33.65%、29.55%、11.51%、9.67%、5.08%和2.34%。控股股东：山东太阳控股集团有限公司（持股47.34%）；实际控制人、董事长兼总经理：李洪信（持股32.19%）；员工：7554人。地址：山东省济宁市兖州区友谊路1号；电话：0537-7928715；传真：0537-7928762；网址：www.sunpapergroup.com。