启迪桑德：订单增长快速，回款进展值得关注

要点：1、上半年营收继续大增，但利润增长低于预期。2018年上半年公司实现营收54.16亿元，扣非后净利润5.91亿元，同比各增长38.47%和30.55%，其中，2季度实现营收和扣非后净利润分别为31.96亿元和2.93亿元，同比各增长53%和12.5%，扣非后净利润增速大幅落后于营收的主要原因为：a、市政工程及水务业务毛利率下滑，拉低2季度整体毛利率1.64个百分点至31.4%；b、2季度计提的资产减值准备由去年同期的2555万元大幅增长至1.02亿元。
    2、市政工程订单增长较快，但项目落地进展或需留意。期内公司中标签约多个PPP垃圾处理项目，合计投资额近82亿元，受益于此，今年上半年公司施工业务实现营收14.74亿，同比增长26.81%，因人工成本及钢材、水泥等建材成本上升，施工业务毛利率同比降低9.1个百分点至22.7%。公司工程业务高度依赖资金推动，在PPP融资依然从紧的背景下，工程项目落地进展需要重点留意。
    3、环卫服务有望持续高增长。今年上半年公司环卫业务实现营收14.45亿元，同比增长125.4%，营收比重提升8.4个百分点至26.7%，成为公司第二大主营业务。得益于较好的成本管控力，报告期内公司环卫服务毛利率同比提高1.3个百分点至19.1%。据环境司南数据，2018年上半年全国环卫市场开标订单年合同额为225亿元，同比增长78.6%。在国内环卫服务市场化趋势下，公司凭借自身固废全产业链的服务能力及国资背景，今年上半年新增环卫项目年合同金额13.56亿元，目前累计在手环卫订单总额365亿元，下半年年内待执行合同金额为26.7亿元，对应清扫面积和垃圾收集转运量为6.5亿平方米和1.9万吨/日，将推动环卫业务2018年全年维持高增长。
    4、再生资源业务持续扩张。今年上半年公司再生业务实现营收为10.14亿元，同比增长23.27%。为改变对基金补贴盈利模式的依赖，近年来公司发力拓展电子废弃物以外的非基金业务，包括锂电池回收和报废汽车回收等，并继续加大危废处理业务的投入，期内处置危废和医废11670吨，未来发展前景可期。
    5、环保设备新品研发加速。2018年上半年公司合加新能源共完成62款整车新品开发，包含路面清洁和垃圾收运类产品各30款和32款，其中23款产品已完成调试。据统计年鉴数据，2016年我国城市环卫机械化作业率约为50%左右，未来随着人工成本持续上升，环卫作业机械化水平有望进一步提升，公司环保设备业务将持续受益于此。
    6、短期面临资金压力，回款进度值得关注。2018年上半年公司经营活动现金流
恶化明显，期内经营现金净额为-10.7亿元，而去年同期为-5.5亿元，主要源于期
内再生资源和其他业务各新增经营性应收账款8亿元和10亿元。目前公司拥有货币
资金为30.33亿元（含受限类2.73亿元），短期借款、应付票据及一年内到期非流
动负债分别高达26.2亿元、10.36亿元和10.99亿元，扣除年内到期的10亿元债券
后公司明年到期债券仍有35.9亿元，公司中短期资金压力较大。与此同时，公司应
收账款高达56亿元（其中财政部欠款约24亿元），较去年底的38.6亿元显著增长，
回款进度值得关注。（2018/8/8）

公司及经营概况：1993年成立，1998年上市。公司目前在环保业务领域拥有完善的产业链，在城市生活垃圾、工业及医疗危险废弃物、城市污泥和电子垃圾处置领域具备全面、完善的技术优势，已成为综合化市政环保平台。现主营业务涵盖市政施工、环保设备安装及技术咨询、环卫服务和再生资源，2018年上半年收入占比分别为27%、18%、27%和19%，利润占比分别为18.7%、40%、15%和16%。控股股东：启迪科技服务有限公司（启迪科服及一致行动人持股34.7%）；董事长：文一波；总经理：张仲华；职工：71868人；地址：湖北省宜昌市西陵区绿萝路77号；电话：0717-6442936；传真：0717-6442936；网址：www.tus-sound.com