老百姓：外延并购驱动业绩快速增长，关注单店坪效改善情况

评述：1、业绩保持较快增长，主要动力来自外延并购。2018年前三季度公司实现营收67.72亿元、扣非后净利润3.09亿元，分别同比增长28.77%和18.08%；其中，第三季度实现营收23.35亿元、扣非后净利润9559万元，分别同比增长29.39%和22.18%。报告期内公司毛利率同比下降0.51个百分点至35.56%，主要是低毛利的批发业务（毛利率9.61%）营收占比提升所致，公司批发业务营收占比由去年同期的6.85%提升到目前的10.1%。此外，期内公司三项费用率也同比下降0.3个百分点至28.17%，部分抵消毛利下滑的负面效应，从具体费用变动来看，受益折旧、办公费等固定费用没有随营收上涨而上涨，因此管理费用率同比下降0.4个百分点；同时2017年11月公司非公开发行募集资金8亿元，财务压力大幅减轻，因此本期财务费用率也同比下降0.21个百分点；但期内公司销售费用同比上升0.31个百分点，主要受租金成本和人工费用上涨拖累。今年前三季度公司利润增速大幅低于营收增速，最主要影响因素是公司少数股东损益同比大幅增长159%至5204万元，致使归母净利润增速较低，也从侧面说明公司业绩（特别是营收）增长主要来自外延并购的拉动。
    2、我国医药零售市场并购风起云涌，各大巨头纷纷抢占市场份额。根据中康资讯数据，2016年我国医药零售市场连锁率仅50.56%，同时在连锁企业中，前100名企业市场集中度仅34.8%，相较美国CVS、Walgreens和Rite Aid三大药房就占据连锁药房90%的市场份额还有巨大提升空间。不过，近年在资本市场的推动下，我国医药零售行业整合开始加速，头部公司纷纷四处收购，整个行业正处于“跑马圈地”的状态之中。2018年前三季度公司净新增门店676家，同比增长27.77%，其中收购门店达303家；益丰药房更为激进，今年前三季度净新增药店高达1183家（截止2017年底其也仅有门店2059家），同比增长高达57.46%，其中收购门店达813家，包括以16.03亿元收购了河北最大的药房新兴药房（拥有门店491家）；一心堂期内新增门店405家，同比增长7.94%；大参林新增283家，同比增长8.34%。目前我国的医药零售市场鲜有全国性龙头，大部分企业都是盘踞一方的区域性龙头，而在本地市场逐渐饱和以及“处方外流”等政策驱使下，各大企业开始选择域外扩张，相比自建门店，并购当地药店省去前期的高投入及亏损周期，而且还可以直接获取当地资源，成为各大企业外延扩张的首选策略。不过，大量并购需要充裕的资金作支撑，后续整合不善也会导致前期投资有“打水漂”的风险。从竞争风格来看，以老百姓和益丰药房为代表相对较为激进，这类企业坚持快速扩张、大量收购中小企业为主（截止2018年9月末两家公司的商誉分别达18.1亿元和20.7亿元）；一心堂和大参林扩张则相对稳健，这些企业的门店扩张稳扎稳打，扩张也主要以自建为主、收购为辅；国药一致的国大药房和上海医药的华氏药房属于“无欲无求”派，这类企业不急于扩张门店，而是追求单店营收和利润的改善，目前市场景气大家都蜂拥而上，后续如果潮水退去，裸泳者或将显现。
    3、业绩来源相对均衡，单店坪效有待改善。从公司业绩来源看，2018年前三季度来自华中、华东、西北、华北和华南的营收分别为24.67亿元、18.11亿元、11.76亿元、7.82亿元和5.26亿元，相对其他企业公司业绩来源比较均衡（2018年上半年一心堂来自云南的营收占比达70%，大参林来自华南地区营收占比达77%，益丰药房来自中南地区营收占比达53%），公司目前已经率先完成全国布局。期内，公司来自华东、华北、华中、西北和华南的营收增速分别为49.87%、178.57%、14.78%、3.05%和12%，其中来自华东和华北的营收增长较快，这主要与公司新收购江苏新普泽药房、安徽百姓缘、江苏海鹏、无锡三品堂以及内蒙古通辽泽强药房等资产有关。从单店业绩来看，今年前三季度公司旗舰店（103家）、大店（190家）、中小成店（2817家）、综合坪效分别为121元/平/日、75元/平/日、38元/平/日和52元/平/元，分别同比上升5元/平/日、5元/平/日、下降4元/平/日和7元/平/日，公司平均坪效下滑主要是中小成店数量大幅扩张（同比增加1046家），以及大量新建店、并购店处于整合提升期所致，后续公司对收购门店的整合情况需重点关注。（2018-11-29）

公司经营及概况：
    2005年成立，2015年上市。公司主要从事药品零售业务，是目前我国最大的药品零售连锁企业之一，截至2018年上半年末，公司营销网络覆盖全国17个省市，共有2939家直营门店和427家加盟门店。2018年前三季度公司医药零售和医药批发的营收占比分别为88.61%和10.1%，从地区来看，公司来自华中、华东、西北、华北和华南的营收占比分别为36.43%、26.74%、17.51%、11.55%和7.77%。控股股东：湖南老百姓医药投资管理有限公司(持股34.81%)；实际控制人、董事长兼总经理：谢子龙；员工：17184人。地址：湖南省长沙市长沙县经济技术开发区(星沙)开元西路一号；电话：86-731-84035189；传真：86-731-84035196；网址：www.lbxdrugs.com。