分化明显，新能源客车成看点

      今年我国商用载客车景气回升，上半年我国客车市场累计实现整车销量22.71万辆，同比增长14.9%，增幅远高于6.7%的商用车增幅。但各车型的市场表现有明显分化，其中，轻客车的销售增速最快，接近20%，远高于大、中型客车的个位数增长。 

      总的来看，随着城镇化建设速度的加快，以及城镇公路交通体系的不断完善和发展，商用载客车仍有望保持较快成长。与此同时，为治污治堵而采取的乘用车限购政策，也将促进商用载客车这个细分行业的发展，尤其是随着国家对环保的重视程度日益加深，新能源客车或将迎来快速增长时期，相关研发及综合实力较强的客车公司值得关注。

一、评述范围 

      本次《A股工具》共收录了宇通客车、金龙客车、中通客车三家商用载客车上市公司，这3家公司的成长性和安全性评级、股价所处JW4点位置及预期股价详见下表： 

      目前表现最好的是宇通客车，上半年大、中型客车销量均突破1万辆，成为大中型客车市场上最大的玩家，最近两期成长动能及安全稳定指数均为2，是成长性及可预测性较强的公司。其次是中通客车，上半年公司通过加大促销力度，以及调整产品结构，实现销售收入15.6亿元和扣除后净利润4280万元，分别同比增长21.41%和80.93%，最新的成长性和安全性评级均由上期的3（一般）上调至2（良好）。表现最差的当属金龙汽车，其最近两期成长动能及安全稳定指数均为3（评级一般）。估值方面，目前三家公司股价均处于君亮估值体系中的B点位置，属于合理估值买入区，投资者可适当关注。

二、行业现状分析 

      自2012年以来，在持续低迷的商用车市场中，客车一直保持着好于市场的增长形势。主要是因为我国城市公路交通体系的不完善，各主要城市拥堵现象严重，公交客车成为人们出行的首选交通工具，因此，即使在持续低迷的汽车市场中，商用载客车仍能一直保持好于市场的增长形势。 

      2013年上半年，客车（含整车、非完整车辆）销售25万辆，同比增长12.93%，增幅高于上年同期10.35个百分点，产销率为99.80%，略高于去年同期。其中我国客车市场累计实现整车销量22.71万辆，同比增长14.9%，增幅远高于6.7%的商用车增幅。但各车型则分化明显，其中，轻型客车增速最快，为同比增长19%至16.08万辆，其市场占比也由去年同期的68.3%增长至70.8%，成为拉动客车增长的主要动力。中型客车上半年销量增幅最低，同比仅增长1.6%至3.06万辆，大型客车则同比增长9.9%至3.57万辆。

      新能源客车方面，上半年新能源客车销量增长迅猛，未来随着国家对节能环保的日益重视，国家将进一步推动新能源汽车及混合动力汽车发展，根据派克研究所预测，2012-2018年，新能源客车销量的年增长率有望达到26.4%，新能源客车机会突出，潜力极大。 

      1.客车行业竞争格局分析 

      今年上半年，销量排名前十的客车企业分别如下表所示：

      华晨金杯、江铃、宇通、南京依维柯、北汽福田、金龙联合、厦门金旅、苏州金龙、中通和少林，分别销售5.13万辆、3.16万辆、2.49万辆、2.09万辆、1.58万辆、1.48万辆、1.23万辆、1.20万辆、0.62万辆和0.6万辆。 

      就股票估值网所覆盖公司的细分市场来看，大客市场中，表现较好的是宇通、厦门金旅和中通客车，对应销量分别同比增长16.1%、80.6%和66.8%至1.18万辆、3145辆和2472辆，而金龙汽车旗下的苏州金龙和大金龙销量均出现小幅下滑。 

      中客市场中，宇通客车仍以破万的销量位居市场第一，其他客车公司销量均不及4000辆，其中金龙汽车旗下的苏州金龙和大金龙分别位居第二和第三，中通客车销量则同比大幅下跌47%，位居第八。 

      轻客市场中，金龙汽车旗下子公司大金龙及厦门金旅分别以7706辆和7540辆位居销量排行榜的第五和第六，苏州金龙以3513辆位居第八，中通客车及宇通并不占优，被排除在前十名之外。上半年宇通仅销售轻客1954辆。 

      2.城镇化建设加速利好相关车企；新能源客车机会突出 

      从万人公交车保有量来看， 目前我国万人公交车保有量约为70多辆，较发达国家及世界平均水平还有一定差距。随着我国城市公路交通体系的不断完善，我国客车行业发展空间较大。此外，十八大指出要加快我国城镇化建设速度，城镇化已经成为国家重点发展战略之一。随着城镇化建设加速，相关公路交通系统建设的逐步完善，以及客运需求的增长，均将带动相关乘用车及客车需求，利好相关车企。 

      受今年以来北方出现大范围雾霾天气（主要原因是工厂、汽车尾气排放）影响，国家对节能环保行业日益重视，新的国四排放标准已于近期开始实施。未来国家将大力推动新能源汽车及混合动力的发展，国务院《加快节能环保产业的意见》特别提出要加快新能源汽车示范推广，北京、上海、广州等城市每年新增或更新的公交车中新能源汽车占比要高达60%以上，新能源汽车行业将迎来发展契机，而2013年上半年新能源客车在公交车占比仅为20%左右，后续发展空间很大。宇通及金龙作为我国客车行业龙头，拥有极强的技术研发实力，且宇通节能与新能源客车生产基地已建成投产，未来或将充分受益与新能源客车推广计划，实现业绩的较快增长。此外，有消息称，新一轮的新能源汽车补贴政策有望于近期出台，此举或将进一步促进新能源汽车产业快速发展。

三、行业盈利趋势分析 

      从近两年3家公司年度业绩汇总来看，2012年的营收增速及经营性净利润增速均有不同程度下滑，主要是受行业景气度下滑影响所致。值得注意的是，2012年金龙汽车下滑幅度最为明显，经营性净利润同比大幅下滑了35.81%，2013年上半年继续同比大幅下滑43.97%，未来随着公司加大客运版大中型客车销售，盈利能力或有所改善。 

      从毛利水平来看，目前宇通和中通毛利率均维持在15%以上的较高水平，而金龙汽车毛利则偏低，维持在10%左右，产品类型不同是3家公司盈利能力迥异的主要原因。其中表现较好的宇通及中通客车主要以毛利较高的大中型客车为主，特别值得一提的是中通通客车，通过加大毛利较高的大型公路客车、天然气客车及校车产品的销售力度，上半年公司大型客车销量增幅高达70%以上，增幅居行业首位，校车及燃气客车居行业第二位。而金龙汽车则因毛利较低的公交车占比增加导致整体盈利水平下滑。 

      整体来看，上半年中通客车的业绩表现优异，扣除后净利润保持了80.93%的同比增长；宇通客车虽有所下滑，但下滑幅度相对较小（约10%），主要是因公司大幅计提资产减值损失影响所致；金龙则相对较差，扣除后净利润同比大幅下滑43.97%。未来随着城镇化建设加速以及新的新能源汽车补贴政策的出台，新能源客车机会突出，宇通、金龙、中通作为我国客车行业龙头，成长空间有望得到进一步的拓展。

      通过季度汇总表及季度业绩变化比较表我们可以看到，宇通和金龙业绩有所放缓，尤以金龙为甚。这主要是因为金龙上半年专注于公交客车生产销售，毛利偏低的公交客车占比大幅增加所致。下半年，金龙将着力推动客运大中型客车销售，下半年的毛利率有望改善。另外，公司旗下大金龙“龙翼”车联网系统研发成功并率先通过国家信息安全等级测评，同时苏州金龙推出的G-BOS智慧运营系统II代也通过北斗认证，或有助于提升公司市场竞争力及盈利能力。 

      而宇通客车业绩小幅下滑9.94%，主要是上半年公司计提1.76亿元的资产减值损失所致。其中，二季度公司计提1.06亿元的资产减值损失。目前公司节能与新能源客车生产基地已于去年投产，上半年公司销售新能源客车2400辆左右，市占率高达40%，其在新能源客车领域优势明显，如前文所分析，随着国家对新能源客车的不断推广及新能源补贴政策的出台，公司将持续受益。 

      中通客车方面，由于公司加大了促销力度，以及产品结构上移，今年上半年公司业绩改善明显，尤其是二季度其扣除后净利润同比增长了184.42%，改善幅度极大。另外，今年上半年公司完成了12米客运版公路客车、可插电式同轴并联混合动力客车及LCK6750DY幼儿专用校车的研制工作，而国内首个燃气客车技术平台中通“蓝芯”的发布，亦标志着中通燃气客车技术已达到国际先进水平，这种技术优势能否顺利转化为业绩成长动力，值得关注。

四、市场表现及估值 

      无论是从最近一年，最近3个月还是最近一周来看，交运设备板块的市场表现都优于沪深300。从最近一年的情况来看，受行业景气回升影响，交运设备板块涨幅高达27.52%，远远超出沪深300（5.24%）。其中，宇通客车和金龙汽车涨幅依次高达45%和65%，而中通客车由于业绩下滑以及质量问题，股价表达逊色。 

      近13周以来，沪深300累计下跌10.98%，而同期的交运设备指数相对抗跌，跌幅为7.58%。其中，除了金龙汽车受重组波折影响而从5月底的股价高点下跌25%外，中通客车（-5%）和宇通客车（+2%）的表现亦可圈可点。从近期的市场表现来看，在城镇化建设加速以及新能源汽车推广政策的影响下，新能源客车行业正逐步受到市场青睐，相关车企接下来的市场表现值得期待。

      从估值水平来看，目前宇通和金龙的PE分别为16倍和35倍，相对未来成长预期，估值较为合理。中通客车由于基数原因，未来三年的净利润年复合增速看似颇高，但若结合公司实际经营情况，以及历史估值来看，目前市场给出的价格也颇为公道。

五、重点公司点评 

      宇通客车：郑州宇通集团成立于1993年，1997年上市，主营客车销售，其市场占有率约在30%左右，是国内客车行业龙头企业。2013年上半年，客车销售营收占比高达95.42%，预计今年公司客车销量仍将保持15%以上的较快增长。目前公司股价处于JW4点中的B点位置，属于较为便宜的买入区域，更多详情请查看宇通客车最新一期的个股报告。

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