大华股份：转型中的安防龙头，配置良机或已出现

      大华股份是领先的监控产品供应商和解决方案服务商，面向全球提供领先的视频存储、前端、显示控制和智能交通等系列化产品。大华股份作为国家级高新技术企业，一直持续加大研发投入和不断致力于技术创新，每年近10%的销售收入投入研发。公司现拥有千余人研发团队，一个国家级博士后科研工作站，并已承接3项国家火炬计划项目，2项国家高技术产业化重大专项，1项国家863计划，4项电子信息产业发展基金项目。已连续4年被列入国家规划布局内重点软件企业，拥有及获得受理专利142项，其中拥有发明专利9项，连续7年荣获中国安防十大品牌，连续5年入选《A&S》“全球安防50强”（2011年位列前十），是中国平安城市建设推荐品牌和中国安防最具影响力的品牌之一。

      公司在2014年持续进行战略调整，加速向解决方案提供商转型，希望借助软硬一体化的系统服务来增强客户粘性，进一步强化公司的技术和市场优势，占据更多的市场份额。受此战略转型影响，公司研发费用进一步增强，短期内业绩将承压。此外，随着海外市场的逐渐兴盛，公司加大对海外市场扩张，海外业务收入不断提升，有望长期助力公司业绩增长。

 

      1、向系统解决方案提供商转型，业绩成长空间逐渐开启。在过去两年的高速成长期中，公司为了追求利润最大化将精力主要集中于市场开拓和产品线扩张，而行业龙头海康则在此期间完成了从监控摄像机硬件厂商向IT厂商的升级，面对海康逐渐显露的研发优势，公司为了加强高端用户的粘性，以及满足更高端客户的需求，2014年开始加速强化视频监控产品的软硬件整合能力，向安防解决方案升级。而由于转型过程中，研发费用大幅增长，以及人员和产品调整使得相关费用有所增加，短期内业绩压力有所增加，业绩增速有所放缓，但有利于公司长期的发展。为了减缓短期业绩压力，公司在去年末独家推出HDCVI产品，市场反应良好，该技术对于传统模拟监控改造具有巨大的成本优势，相应产品如SmartlPC需求持续增长。但在今年二季度开始不再是独家产品，竞争有所加剧，盈利能力及销量皆有所下降。

      2、产业政策扶持龙头企业发展壮大。安防视频监控是我国电子信息产业发展重点之一，国家已出台一系列相关政策扶持，其中最重要的是《中国安防行业“十二五”发展规划》。规划指出在“十二五”期间实现安防产业的快速发展，至2015年总产值达5000亿元，年增长率达20%，实现产业规模翻一番的总体目标。加强对重点企业的创新支持和引导，支持一些骨干企业向产业链上游转移，培育一批企业成为行业科技发展的领军和主导力量。此外，由于近期暴力恐怖主义事件发生较多，政府加速平安城市、智能交通等概念的推行，国内视频监控行业成长空间逐渐打开。大华股份作为安防视频产业的龙头企业，将优先受益于政策的扶持。

      3、寡头竞争模式有利于公司发展。近年来安防视频中高端产品市场完成了一个洗牌的过程，产业集中度大幅提高，形成了海康威视和大华股份两家公司寡头垄断的市场格局。据我们估算，在大型重点项目中，两者的份额比例合计在50%左右。行业龙头企业不断地加大研发投入自主，并向综合解决方案提供商转型，技术实力越发雄厚，且重视品牌培育，因此盈利能力高于普通业者，市场集中度再次向两家公司集中。另外，目前两家龙头企业之间是一种竞争合作关系，这种关系有利于市场地位的进一步巩固。

      4、公司业绩持续快速增长。自2008年公司上市以来，实现连年快速增长，至今营收和利润规模较上市之初均实现大幅扩张。其中公司营业收入由2008年的4.46亿元水平提升至2013年的54.1亿元，收入额翻了近12倍；净利润也由2008年的9756万元提升至2013年的11.15亿元，业绩在短短6年间翻了11倍。2014年以来依靠前、后端产品的放量增长，公司在整体宏观经济增速放缓的大环境下继续保持高速增长，上半年共实现营业收入30.43亿元，同比增长49.76%；实现净利润（扣除后）4.91亿元，同比增长29.72%。

      5、迅速抢占前端市场，占得先机。按照产品来分类，安防视频市场可以细分为前端产品和后端产品。目前后端市场公司与海康公司一起形成了寡头垄断的局面，议价能力较强，但市场份额相对固定，收入增长主要靠行业需求增长。而前端市场目前还很分散，各家公司都在抢夺市场份额。近两年公司依靠自身的龙头地位优势以及技术优势，大力发展前端产品，前端产品的收入占比已由2010年的12.15%提升至2014年中期的44.44%，在分散的前端产品市场已抢得先机。

      未来我们预计公司前端产品收入占比仍将提升，前端产品也将成为公司未来的主要增长点。从需求面上看，发达国家前端后端产品的比例通常为3:1，虽然近三年公司前端产品销售得到飞速发展，但比例却仍旧较低，仅为1:1。从这个角度来看，即使未来后端市场无增长，前端市场仍旧有较大的需求空间。而公司也将利用自身的技术优势和先发优势，对前端产品市场份额抢占。 

      6、海外市场逐渐火热，积极向外扩张。随着欧美等发达国家安防视频监控市场快速恢复，需求有所回升。而中东、拉美等新兴经济体对安防视频监控市场的需求也在迅速扩大，海外市场需求旺盛。公司2013年海外市场增速超过80%，而2014年上半年海外市场营收规模已经达到9.7亿元，同比增长66.62%，营收占比提升至33.66%，是上半年业绩保持增长的主要原因之一。 

      7、行业壁垒较高，公司技术优势明显。目前安防视频监控系统已实现从第一代技术向第二代技术的过渡。第一代视频监控是以VCR为代表的闭路电视监控系统，但由于其采用视频电缆以模拟方式传输，一般传输距离不能太远，故仅能应用于小范围监控，已经难以满足市场需求。而第二代技术则是以DVR为核心系统。相比于第一代，DVR核心技术优势是将模拟视频信号数字化并储存在设备中，这就带来了记录时间长、节约成本等诸多优势。但此项技术要求较高，也就意味着目前安防视频行业的技术壁垒较高，可以有效阻止小企业瓜分市场。

      大华股份在行业中技术优势明显，也是国内最先掌握DVR技术的企业之一。公司一直持续加大研发投入和不断致力于技术创新，拥有千余人研发团队，每年近10%的销售收入投入研发。强大的研发能力不仅加深了公司自身的护城河效应，有效抵御其他企业对公司的冲击，并且通过产能内含技术量的增加，提升公司自身毛利率，使盈利能力更加增强。

      8、安全边际凸显，未来仍具有上升空间。由于公司上市以来一直保持较快的业绩增长态势，同时受行业景气度持续上市，股价一直保持上升态势。但进入2014年，由于公司进入战略调整阶段，业绩增速有所放缓，市场悲观情绪持续影响公司股价，由年初的每股40.8元，连续下跌近8个月，最低下跌至21.13元。但业绩放缓，主要是转型带来的费用大幅增长所致；从营收角度来看，今年前两个季度营收分别同比增长45%和53%，说明公司仍处于高速成长期，转型完成后业绩表现值得期待。截止9月3日，公司股价为25.99元，其相对PE为22倍，大幅低于过往中位29.4倍，其估值水平也处于行业较低水平，在行业景气度依旧向上的情况下，或会是较为合适的买入时机。

      9、大华股份在股票估值网股票评级系统中被归为积极成长股，成长性评级为1，安全性评级为2，是成长性最好，稳定性和预测性较强的公司。公司股价处于股票估值网JW4点股价图谱的A点位置。更详细的介绍，请参见股票估值网最新一期及以往大华股份的个股报告。
 
谨记风险：

      1、政府采购风险。由于安防行业产品销售很大部分面向政府采购，且政府政策变动对安防行业短期内景气度也影响较大，故公司所面对的首要风险便来自于政府采购以及政策的变化。 

      2、行业竞争。目前国内安防行业龙头主要有海康威视和大华股份两家公司，加之两家公司自身技术优势，来自行业内竞争压力并不大。但并不能完全排除未来行业快速发展过程中，涌现几家新公司参与市场竞争，不过短期内这种竞争压力较小。

风格归属：
      大盘股（总股本/流通股：11.71亿/6.6亿；按本文写作时股价计算，总市值：325.54亿元）
      积极成长股