国际市场如何安全起舞？ 人民币入篮后时代

      中国再次站在了历史性的关口。北京时间12月1日凌晨1点，国际货币基金组织（IMF）总裁拉加德佩戴夺目的红色大耳环、里穿红色连衣裙对全球宣布，IMF执董会决定将人民币纳入特别提款权（SDR）货币篮子，权重为10.92%，将于2016年10月1日生效。

      人民币成为了第一个被纳入篮子的新兴市场国家货币，获得国际信用背书，国外各央行配置人民币也将纳入考量。海通证券首席宏观分析师姜超预计，全球央行有望带来超万亿元人民币资产需求。

      人民币登上了国际化的大舞台，吸引力显著增强，但同时也面对开放之下的金融风险，“国外央行对人民币资产的配置需求，会把国债利率推上去，从而影响信贷利率，提高企业融资成本，如何管理这种情况？”12月1日，银河证券首席经济学家左晓蕾对本报记者称，后SDR时代货币政策挑战更大。

      摆在金融监管层面前的问题是，资本大门打开之后金融资本大进大出，如何及时防止金融攻击和风险？最近央行行长周小川撰文称，要建立国家金融安全机制、防止发生系统性金融风险，有效应对极端情况下境外对我国实施金融攻击或制裁。

      深水区利弊

      中国15年前加入WTO，为此带来了十多年的高速发展。如今人民币加入SDR，能否与加入WTO媲美，持续为中国维持十年甚至以上的较高增长？

      人民币加入SDR，直接带来各成员国央行对人民币配置需求。姜超分析称，目前全球官方储备中美元、欧元、英镑、日元分别占63.8%、22.5%、4.7%和3.8%，人民币占1.1%左右，“加入SDR后，国际储备中人民币占比若赶上日元水平，全球央行对人民币资产需求将增加约2100亿美元，若赶上英镑水平，将增加约2900亿美元。”

      那么，由此带来国外央行超万亿元人民币配置需求摆在面前，也就是说今后每年有望增加数千亿元人民币的国债需求，因此人民币国债将会炙手可热。

      央行为此早已提前做好准备，今年7月央行宣布向境外央行类机构开放银行间债券市场，今年11月25日，央行又发布了首批境外央行类机构进入银行间外汇市场名单，包括中国香港金管局、澳大利亚储备银行、匈牙利国家银行等7家央行类机构。

      12月1日，央行副行长易纲说，就加入SDR而言，“我们确实做了一些技术和操作层面的改革。比如说我们向境外央行类的金融机构开放了银行间债券市场和外汇市场；中国财政部在10月份开始每周滚动发行三个月期限的国债，从而完善我们的收益率曲线；中国外汇交易中心每天5次公布汇率，并且用下午4点钟的汇率作为SDR使用的参考汇率。”

      “国外央行增加的人民币需求，从安全性和流动性考虑一般会投资国债，中国国债市场将会迎来迅速发展。”左晓蕾说，这样会带来几个问题，一是把国债的利率推上去，收益率曲线发生变化会影响别的利率，如信贷利率，从而提高企业融资成本，如何管理这种情况？二是地方债发行，地方债有的信用级别低，当外国央行要配置时，不能像现在说发就发了，很可能发行失败，所以地方债发行级别低的地方得小心了。

      若因此而推升企业融资利率，这对处于探底期的经济来说，央行未来货币政策又将面临更多考虑。目前中小企业融资利率普遍超过15%，那么利率上升将对转型带来压力，这就需要更多的财政政策上马，如通过多种措施降费、减税，以对冲中小企业甚至个人融资成本上升的压力。

      一些地方政府无节制地花钱、最终由国家买单的想法也将成为过去，地方政府融资未来将更多地由市场说了算。

      “资本的自由流动会慢慢放开，上海自贸区现在正在尝试，大趋势是资本项目自由流动程度会更高，汇率自由波动也会更大一些。” 国海证券债券分析师范小阳预计，在2017年十九大会议前，其他几个自贸区也有望实现资本项目可兑换。从自贸区这几个试点到全面普及，则是一个更长的过程。

      人民币加入SDR，为方便资本进出投资，A股继续改革开放已成定局，当时由于股灾拖延的深港通，下一步将有望率先“开通”，接下来伦港通也处于预期之中。

      人民币“路口”

      加入SDR的人民币接下来将何去何从？

      12月1日，人民币对美元中间价收盘6.3981，与8月11日大贬值调整后的收盘价几乎持平。8月11日、12日，人民币连续两天大贬值冲上了6.4470的高度，一次性贬值幅度高达2%。至8月13日收盘时，人民币对美元站上了6.3990，与12月1日收盘几乎相当。市场甚至认为这个数字暗含“均衡点”位置，当人民币加入SDR时，再次站上了岔路口位置，接下来必须再次选择方向。

      民生银行首席研究员温彬认为，我国资本项目开放将进一步扩大，若美联储近期启动加息，二者叠加短期内可能出现资本外流，令人民币汇率承压。

      范小阳认为，人民币2016年有贬值压力，“但从中长期看，中国经济稳定、外汇储备充足、金融市场开放会吸引更多的境外资金流入国内配置人民币资产，从而对冲资本流出压力。”

      左晓蕾则分析称，从人民币加入SDR需求增加来看，人民币很可能有升值压力，但市场对人民币有贬值预期，这样两者形成了对冲，“长期来看，人民币是升是贬，还是要看中国经济如何。”

      12月1日，央行副行长易纲称，“关于人民币加入SDR之后是不是人民币汇率会贬值，我觉得这种担心大可不必。”其还称，中国的经济还在中高速增长，宏观经济增长的态势没有改变，同时中国货物贸易还有比较大的顺差，外汇储备也非常充裕。这些因素决定人民币没有持续贬值的基础。

      11月30日，离岸人民币汇率不断走高，盘中一度大涨近300基点，收于6.4450。不过第二天又回撤归于平静。12月2日人民币对美元汇率中间价报6.3958，较前一交易日中间价6.3973升值15基点。由此来看，人民币加入SDR后暂时表现平静。

      金融攻击警钟

      初次进入大海里游泳，最重要的是防止呛水，甚至发生更大风险。

      人民币加入SDR，资本项目将逐步开放。“资本市场会有更大程度的开放，金融资本会有更大的进进出出，需要面对风险管理问题。” 左晓蕾称，当外国资本进进出出之时，如何防止金融风险至关重要。

      日前，央行行长周小川在《人民日报》撰文称，要建立国家金融安全机制、防止发生系统性金融风险。有效应对极端情况下境外对我国实施金融攻击或制裁。其还称，随着中国经济由高速增长转变为中高速增长，原来被高速所掩盖的一些结构性矛盾和体制性问题逐渐暴露出来；切实防范和化解金融风险是中国未来5年面临的严峻挑战。

      易纲说，人民币加入SDR后对于资本项目、资金流动的影响是双向的，既有流入因素，也有流出因素。流入因素是指各央行、各储备管理者还有私人部门、养老金管理等要考虑增持人民币资产，人民币将来可能会更快地进入全球重要的指数之中，这些资产管理者要按基准配置资产，所以肯定要配一部分人民币。中国资本市场要开放，就有一些资金流入。有人估计未来5年或更长的时间有很大数额的资金流入，这个是可能的，但流入的过程会是有序的。流出因素是指，中国企业要走出去，老百姓也要走出去，将来居民有对外组合投资的需求。

      易纲称，“我们将充分考虑流入效应和流出效应，如果政策设计得比较巧妙，可以把流入和流出的政策平衡出台，使得流入和流出都可以做，那时流入流出就可大致抵消，或者抵消一大部分。实际上真正对汇率的压力是净流入和净流出，如果我们设计得比较合适，资金净流入和净流出就比较稳定，能够把风险和单向流动最小化。”

      易纲表示，最终的目标是要稳步地实现人民币汇率的清洁浮动，向清洁浮动就是比较干净的浮动过渡，这是渐进和稳健的过程。同时，我们也会增强市场机制的作用，增加汇率的双向弹性，我们完全有能力来保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

      由此可见，接下来人民币汇率将加大波幅。富达国际中国焦点基金经理宁静认为，预计明年人民币双边波幅将加大，但并不意味人民币单边升贬值幅度增加，明年人民币对美元汇率走势仍与美元政策息息相关。

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