天士力：buy and hold →买入并持有

       与许多靠仿制药或同质化药品生存的医药同行不同，天士力 携多个一线拳头品种，几十种二线产品，一直行进在成长的快车道上。而且我们发现天士力通过种种努力和突破，使自己一直处在成长大高原的左侧，快速地踏过一个个小高原的顶部，不断地向上攀升。 

      公司正在形成以中药为核心，生物制药和化学药为两翼的医药工业战略布局，再加上医药商业的协同高速发展，一流大型药企的轮廓已勾画成形。业绩再次提速值得期待。不过，令不少看重中组合表现的投资者遗憾的是，一路昂扬向上的天士力的股价长期估值相对充分，甚少出现因错杀而大幅下调的低价买入机会。但是，对于长线结果的投资者而言，这种稳健表现反而构成吸引力，buy and hold（买入并持有）或许就是投资天士力的最佳策略。

中药现代化的龙头企业 

      天士力1994年成立，2002年上市，主要涉足现代中药和生物制药两大领域，主营业务为医药商业和医药工业，截止2012年分别占主营收入的63%和37%。公司旗下的复方丹参滴丸、养血清脑颗粒、水林佳等皆为全国知名产品。其中复方丹参滴丸已连续八年销售收入过10亿元，去年接近20亿元，位居全国单产品销量之首，明星光环闪耀。

历史业绩不乏低潮，成长步伐持续快速 

      回顾公司的成长史，在02年上市前的高速成长后，03年SARS，04-05年消化存货，06年打击商业贿赂，都是天士力的挑战和机会，使天士力彻底改革营销模式，07-08年恢复性增长，09年末以丹参滴丸进入医保目录和新产品交替上市开始发力，最近3年公司收入和净利润（扣除非经营性损益后）持续同步高增长，年均复合增速分别高达33%和34%。

      今年公司延续2012年的高增长势头，1季度实现收入27.23亿元，净利润1.93亿元，各自同比增长27.89%和36.44%，销售和管理费用率合计同比下降1.39个百分点至18.11%，是利润增速超过营收增速的主要原因，折合每股收益0.37元，符合我们此前预期。


医药商业和工业齐头并进，众多新品开始发力，战略布局初步完成 

      医药工业和商业齐头并进。2012年医药商业收入同比增长41%至58.5亿元，毛利率回升1.15个百分点至5.24%。医药商业虽然并非公司的发展和盈利重点，但已成为推动公司自产药品良性营销增长的强大后盾。 

      医药工业方面，2012年收入34.07亿元，同比增长43.1%，毛利率维持在75%附近。其中，核心产品复方丹参滴丸收入约20亿元，同比增长约20%，考虑到该品种基数已经较大，预计未来3年复合增速将回落至15%左右，但若FDA临床三期（已开始招募受试者）顺利通过，该品种将重新获得加速成长机会，值得重点关注。 

      近两年公司加大了二线产品的推广，预计2012年二线产品整体增速超过80%，占工业收入比重超40%，已然挑起工业高增长的大梁。其中养血清脑约6亿，增长约40%，新进基药目录后增速将加快；益气复脉约3亿元，增长超40%；芪参益气、荆花胃康和霍香正气丸滴丸约1亿元，收入翻番。此外公司新推出的重磅产品丹参多酚酸、尿激酶原也进入推广期，为未来的成长注入活力。 

      收购帝益进入抗肿瘤和抗乙肝大市场，打造上市公司化学药平台，以中药为核心，生物制药和化学药为两翼的医药工业战略布局初步完成。今年4月初，公司公告拟以现金14.2亿元收购天士力集团、崇石创投合计持有的天士力帝益100%的股权。天士力主要从事化学药制造，其主导产品为替莫唑胺、右佐匹克隆、阿德福韦酯等，在抗肿瘤和乙肝等大病种领域有很好的市场份额。2012年天士力帝益收入为5.3亿元，净利润为1.1亿元，在上市公司统一运作下，有望继续挖掘发展潜力，预计2013年业绩增速25%。考虑财务成本，预计此次收购可增厚EPS 0.15元。

buy and hold（买入并持有）或许是最佳策略
 
      2010年10月，市场普遍预期天士力2010-2012年EPS约为0.81元、1.1元、1.35元（未扣除非经常性损益，下同），两年半后尘埃落定，实际结果分别是0.87元、1.18元和1.49元。屡屡给予市场正面惊奇，不断成为股价向上的催化剂，使同期股价由35元下方一路攀升至目前的70元上方。 

      以最新股价72.38元计算，公司PE为42倍，PS约为3倍，对应其成长预期和净利润率水平，估值已较为充分。也正是因为天士力股价长期相对估值充分，甚少出现股价大幅下调的买入机会，让不少看重中短期表现的投资者颇难抉择。但对于长线投资者而言，这种稳健表现反而构成吸引力，buy and hold（买入并持有）或许就是投资天士力的最佳策略。 

      天士力在君亮估值系统中被评为积极成长股，成长动能和安全稳定指数均为1，是成长性和安全性最佳的公司。目前股价处于君亮估值JW4点股价图谱的C点位置，即估值充分区域。更详细的介绍，请参见《股票估值500®个股报告》中最新的天士力相关个股报告。

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