天士力：中药主业面临挑战，转型进展值得关注

评述：1、业绩持续平稳增长。2018年前三季度公司实现营收130.24亿元、扣非后净利润12.49亿元，分别同比增长16.69%和12.12%；其中第三季度实现营收45.49亿元、扣非后净利润4.17亿元，分别同比增长16.71%和11.60%，业绩延续2017年以来的平稳增长态势。今年前三季度公司毛利率同比提升1.78个百分点至16.69%，预计主要是得益于中药业务业绩回暖和医药商业盈利水平提升，但同期公司增加了广告费用和学术推广投入，导致销售费用率同比上涨1.26个百分点至13.33%，同时受公司贷款规模增大及利率上升的影响，本期财务费用率同比增长0.92个百分点至2.86%，费用率的上涨完全抵消了毛利率提升的积极效应。
    2、中药业务短期回暖，长期发展还需观察。中药是公司的传统业务，也是主要的业绩来源，2018年上半年公司中药业务实现营收24.52亿元，同比增长11.28%，较过往表现大幅改善（2017年同比增长6.24%，2016年更是同比下滑2.88%），这也是公司业绩持续回暖的重要原因之一。公司中药业务的回暖与复方丹参滴丸、注射用益气复脉等产品销量复苏密切相关，预计今年全年公司复方丹参滴丸销量同比增长将超过10%，而2016年仅同比增长2.48%，2016年的注射用益气复脉销量更是同比下滑12.6%。复方丹参滴丸是心血管病用药，2016年终端销售额高达36亿元，在心血管口服中成药市场排名第一，市场份额达17.75%，但近年来中成药在心血管用药市场比例在持续下降，市场份额从2013年的46.69%下降到2016年的41.19%，2016年心血管中成药市场更是首次出现萎缩，市场规模从2015年的1160亿元下滑到932亿元，同比下滑19.66%，公司的中成药销量增长预计与公司加大零售药店推广有关，但长期来看不容乐观。此外，一直被寄予厚望的复方丹参滴丸的美国FDA实验也面临重重困难，复方丹参滴丸2006年即向美国FDA递交临床用药申请，2010年完成二期临床试验，2012年开始临床三期试验，2016年三期临床完成后，试验数据并不完美，还需进行补充验证试验，但公司2018年中报披露三期试验仍处于筹备阶段，在公司投入大量是时间和精力后，如果最终未能通过FDA认证，对公司将是巨大打击。
    3、发力布局化学和生物制药，转型进展值得关注。公司在立足中成药的基础上，正往化学药和生物制药领域转型，试图成为综合性医药制造龙头，2018年上半年公司化学药实现营收7.18亿元，同比增长10.93%；生物药实现营收1.18亿元，同比增长高达215.91%。公司生物药由天士力生物负责，目前已上市的药品为普佑克，普佑克是公司特有的创新药，用于治疗由血栓引起的急性心肌梗死，曾获得国家“十一五”重大新药创制科技重大专项支持，目前我国每年发生心肌梗死患者数量超过80万人，按每只普佑克中标价1020元，每个患者10只计算，普佑克有望成为10亿级品种。此外，天士力生物目前正在研发的药品超过15个，包括治疗结直肠癌的安美木单抗、治疗乙肝T101疫苗等。2018年7月11日公司发布公告，天士力生物完成Pro-IOP轮融资，共融资1.33亿美元，占总股本的6.99%，本轮融资后天士力生物的估值达18.95亿美元（约125亿人民币），是目前国内估值最高的医药独角兽之一，后续天士力生物或谋求独立拆分到港股上市，值得重点关注。
    4、医药商业营收增长迅速，但利润贡献有限。2018年上半年公司医药商业实现营收56亿元，同比增长18.01%，但扣非后净利润仅为2097万元，占公司整体利润比例仅2.5%，利润贡献较低。从具体业务来看，今年上半年医药分销业务实现营收49.72亿元、净利润6294万元，分别同比增长16.76%和16.01%，增长较为迅速，主要是公司加大空白市场开拓力度。零售药店业务实现营收4.29亿元，同比增长24.27%，但利润却为亏损1606万元，主要是公司新开药房还未进入盈利周期所致，截止2018年上半年末，公司共有零售药店595家，覆盖天津、辽宁、山东等省市，其中天士力大药房是天津主要药房之一，但与国大药房、老百姓、一心堂等区域性龙头相比还有较大差距，后续发展还需观察。（2018-11-7）

公司及经营概况：
    1994年成立，2002年上市。公司是以生物医药为核心，医疗健康产业为辅的大型集团，主要从事现代中药、化学药等的研发、生产和销售，是中药现代化龙头企业。公司旗下复方丹参滴丸、养血清脑颗粒等为全国知名产品，其中核心产品复方丹参滴丸2016年销售终端收入达35亿元，居全国单品销量之首。2018年上半年公司医药工业和医药商业营收占比为38.79%和60.75%、毛利占比为82.36%和17.32%。控股股东：天士力控股集团有限公司，持股45.18%；董事长：闫凯镜；总经理：朱永宏；员工10455人。地址：天津市北辰区普济河东道2号；电话：022-26736999；传真：022-26736721；网址：www.tasly.com。