爱尔眼科：国内借助产业资本快速扩张，海外收购以完善市场布局

评述：1、内生增长平稳+外延收购并表，业绩表现符合预期。2018年前三季度公司实现营收61.25亿元、扣非后净利润9.2亿元，分别同比增长39.75%和40.14%，其中，第三季度实现营收23.44亿元、扣非后净利润3.93亿元，分别同比增长30.80%和34.70%，整体符合我们此前预期。2017年4月公司收购美国AW Healthcare公司并表，2017年9月公司收购欧洲最大眼科医院Clinica Bavie并表，另有去年收购的太原爱尔、东莞爱尔及昆明爱尔等医院少数股东权益也贡献部分业绩增量，若扣除并表影响，今年前三季度公司营收内生增速约为26.4%，扣非后净利润内生增速约为29.1%，持续平稳增长。2018年前三季度公司毛利率同比下滑0.63个百分点至47.83%，主要是高端手术增加导致的材料成本增长所致。期内公司三费占比为25.34%，同比下降1.9个百分点，其中销售费用率同比下降1.91个百分点至10.84%，主要是随着品牌认可度的提高，老医院广告投放持续下降；管理费用率同比提升0.52个百分点至14.04%，主要是因为公司加大自主人才培养及临床研究；财务费用率同比下降0.52个至0.46%，主要是公司现金流有所改善，利息支出减少。另外，由于坏账计提损失增加，期内公司资产减值损失同比增加4863万元至7236万元。
     2、民营眼科医院发展空间仍大，公司占据市场领先优势。2012年-2016年我国眼科医院市场规模从461亿元增长到827亿元，年复合增长15.73%，2016年我国眼科门诊人次首次突破1亿人次，其中进行白内障手术量约285万台。但根据世界卫生组织数据，目前我国的近视人口数量接近6亿人，对屈光手术和配镜服务的需求十分巨大，此外根据全国老年办数据，截止2017年我国60岁以上老年人口达2.41亿人，按照白内障发病率计算，我国白内障潜在患者数量在1亿以上，随着老年化的加剧，这部分患者数量还会增长，我国眼科医疗市场成长空间仍大。从民营眼科医院市场来看，2016年我国民营眼科医院市场规模仅141亿元，占整体市场的比重不足20%，2016年民营眼科医院接诊量仅620万人，占总接诊量的比重不足10%，而民营眼科医院在服务和专业性上拥有优势，目前的民营医院市场占比还较低。从市场竞争格局来看，爱尔眼科在民营眼科医院市场牢牢占据领先优势，截止2017年我国共有眼科医师36000人，其中爱尔眼科医师数量就达4000人，占比达11%，截止2018年7月底，公司在国内拥有医院（包括门诊）270家，而国内较大的民营眼科医院中，华夏眼科拥有医院50家、普瑞眼科拥有14家、新世界眼科拥有12家，与公司相比差距较为明显。
     3、体内+体外双轮驱动，参股产业基金加快市场布局。2018年10月26日公司发布公告，公司全资子公司拉萨亮视以1.9亿元（占股19%）作为有限合伙人投资设立湖南亮视长星医疗产业管理合伙企业，湖南亮视总投资10亿元（其中招商资管出资7.5亿元、，铭鸿创投出资5900万元），经营期5年，主要对眼科医院、眼视光门诊部等进行投资和管理，为公司未来发展储备更多优质的并购标的。公司近年来的快速发展就是得益于“参股产业基金”+“合伙人”的体外培育模式，2014年公司开始与各大资本集团参股设立并购基金，并购基金主要收购或新建眼科医院，等体外培育成熟后，公司再发行股份或现金收购并入上市体系内，同时公司还拉拢当地的眼科医师作为合作人入股企业，深度绑定医师利益。目前公司旗下270家眼科医院当中，纳入上市体系的不到100家，也即还有近三分之二的医院未进入上市公司（2017年有9家医院新纳入上市体系），公司体内成熟的医院可以保持相对稳定的增长，同时体外医院源源不断注入上市公司，这也是公司业绩能够快速飙升的原因。
     4、加快海外市场拓展，打造全球眼科龙头。2017年公司收购欧洲最大的眼科医院巴伐利亚医院（Clinica Bavie），今年上半年巴伐利亚医院实现营收4.34亿元、净利润5431万元。巴伐利亚医院在西班牙、德国、意大利等国家共拥有76家眼科中心，在西班牙、德国的眼科屈光手术市场占有率排名第一。公司收购巴伐利亚医院后，不仅一跃成为欧洲眼科医院龙头，还同时引入国外先进的技术和管理理念，提升公司整体的管理能力和竞争力。此外，2017年4月公司还收购了美国的AW Healthcare公司以布局美洲市场，未来相关的市场拓展情况同样值得关注。 （2018-11-22）

公司及经营概况：
   爱尔眼科医院集团2003年成立，2009年上市。是中国规模最大的连锁眼科医疗服务机构,主要从事各类眼科疾病诊疗、手术服务与医学验光配镜。2018年上半年年公司屈光手术、白内障手术、视光服务、眼前段服务、眼后段服务营收占比分别为38.75%、20.21%、16.94%、11.42%和7.27%。控股股东：西藏爱尔医疗投资有限公司，持股39.1%；董事长陈邦为公司实际控制人，共持股56.16%；总经理：李力；管理层合计持股约24.92%；员工：15702人。地址：湖南省长沙市芙蓉中路二段198号；电话：0731-82570739；传真：0731-85179288-8039；网址：www.aierchina.com。