万华化学：MDI涨价助力业绩增长超预期，多元化产品市场前景广阔

要点：1、业绩表现亮眼，盈利水平显著提升。受益于MDI（异氰酸酯）量价齐升、石化和精细化工产品销售放量，今年前三季度公司业绩持续高速增长，实现营业收入389.64亿元，同比增长86.14%；扣非后净利润77.47亿元，同比增长209.89%；对应EPS为2.87元，大幅超出预期。利润增速远超收入增速，主要因产品-原材料价差扩大，表现为综合毛利率较去年同期上升9个百分点至39%，加上同期的三项费用率合计同比下降近4个百分点至8.1%，公司盈利水平大幅提升。其中，第3季度公司实现营业收入145.33亿元，扣非后净利润29.54亿元，同比增长71.86%、156.72%，继续翻倍增长。
    2、MDI价格涨至历史高位，中期供需紧平衡。随着传统旺季到来，下游家电、建材及纺织需求向好，今年2季度MDI价格略有回调后再次突破上行，华东市场3季度聚合MDI和纯MDI均价同比分别上涨109%、71%（环比+33%、+11%）至3.03万元/吨、2.87万元/吨，同期公司聚合MDI（直销）、聚合MDI（分销）、纯MDI挂牌价分别累计上调5500、12000、500元/吨至2.85、3.50、2.77万元/吨，为2006年以来的历史高位。而MDI主要原料（苯胺，成本占比约70%）在此期间价格涨幅较小（同比+30%），且公司自给率达65%，MDI-原材料价差扩大推动公司盈利能力大幅提升。MDI技术壁垒高，生产装置建设周期长（需6年左右），未来3-5年的全球新增产能基本明朗，市场预计至2020年将新增MDI产能约90万吨，按照检修期和不可抗力折减，实际有效产能约78万吨，但同期新增需求（按当前需求600万吨，CAGR=7%）约140万吨。全球MDI供需将继续偏紧，支持价格高位运行。MDI是公司传统核心产品，现有产能180万吨/年，2016年贡献过半营收和七成主营利润，未来MDI维持高价、产能利用率提升以及美国新建40万吨产能将支撑公司业绩继续上行。
    3、设立五大事业部，多元化聚焦四个新产品。公司构建的聚氨酯全产业链涵盖聚醚、万华北京、新材料、功能化学品、表面材料五大事业部，后三者是公司产品多元化的主力。其中，新材料产品TPU（热塑性聚氨酯弹性体）、SAP（高吸水树脂）、PC（聚碳酸酯），功能化学品ADI（脂肪族异氰酸酯）最为值得关注，现有及在建产能分别为8万吨、3+3万吨、7+13万吨、15万吨（含HDI、HDMI和IPDI），均为进口替代空间较大品种，一旦开始放量将贡献可观业绩增量，相关产能进展值得期待。
    4、BC注入预期增强，巩固MDI龙头地位。母公司万华实业收购匈牙利 
BorsodChem后委托公司管理，近年来BC业绩已大为改善（近三年净利润0.09/0.25
/0.96亿欧元）。按收购时解决同业竞争的承诺，未來两年内BC将大概率注入上市
公司。BC目前拥有MDI和TDI产能24万吨和25万吨，主要面向欧洲市场，注入后公司
总产能将达204万吨MDI和55万吨TDI，进一步巩固MDI龙头地位。（2017-10-17）

公司及经营概况：
    公司前身是烟台合成革厂，1998年改制为烟台万华聚氨酯股份有限公司并于2001年上市，2013年更名万华化学；主要从事聚氨酯及其助剂、异氰酸酯（MDI）及衍生产品的开发、生产和销售。MDI是制备聚氨酯的最主要原料之一，被广泛应用于化工、轻工、纺织、建筑、家电等领域。目前公司MDI装置年产能180万吨，全球第一。2017年上半年公司聚氨酯系列、石化系列产品收入占比分别为57%和28%。员工：7888人；控股股东：万华实业集团有限公司，持股47.92%；董事长兼总裁：廖增太。地址：山东省烟台市幸福南路7号；电话：0535-6698537；传真：0535-6837894；网址：www.whchem.com。