大华股份：盈利高增长，季季都有正面惊奇

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公司概况：

      大华股份是领先的监控产品供应商和解决方案服务商，面向全球提供领先的视频存储、前端、显示控制和智能交通等系列化产品。大华股份作为国家级高新技术企业，一直持续加大研发投入和不断致力于技术创新,每年近10%的销售收入投入研发。公司现拥有千余人研发团队，一个国家级博士后科研工作站，并已承接3项国家火炬计划项目、2项国家高技术产业化重大专项，1项国家863计划，4项电子信息产业发展基金项目。已连续4年被列入国家规划布局内重点软件企业，拥有及获得受理专利142项，其中拥有发明专利9项，连续7年荣获中国安防十大品牌， 连续5年入选《A&S》“全球安防50强”（2011年位列前十），是中国平安城市建设推荐品牌和中国安防最具影响力的品牌之一。 

      目前公司营销和服务网络覆盖海内外，在国内31个省市，海外亚太、北美、欧洲、非洲等地建立营销和服务中心，为客户提供端对端快速、优质服务，并在业内率先实行产品保修三年。产品广泛应用于公安、金融、交通、能源、通信等关键领域，并相继问鼎三峡水电、六国峰会，奥运场馆、上海世博、广州亚运、陕西世界园艺博览会、英国伦敦地铁等重大工程项目。 

      自2008年公司上市以来，实现连年快速增长，至今营收和利润规模较上市之初均实现大幅扩张。其中公司营业收入由2008年的4.46亿元水平提升至2012年的35.31亿元，收入额翻了近8倍；净利润也由2008年的3600万元提升至2012年的6.86亿元，业绩在短短6年间翻了19倍。2012年依靠前端产品的放量增长，公司在整体宏观经济环境低迷的大环境下继续保持高速增长，全年共实现营业收入35.31亿元，同比增长60.13%；实现净利润（扣除后）6.86亿元，同比增长87.02%，公司也在年报中对2013年1季度业绩作出预测，预计净利润增长区间在80%-120%之间，为2013年开了个好头。 

      另一方面，公司股价自上市以来也处于上升趋势，从侧面反映出公司业绩的高增长。在2012年A股市场整体低迷的环境下，依靠自身业绩的高增长，公司股价自去年年初最低的20元下方一路攀升至目前的60元上方，涨幅超过200%，可谓惊人。

买入理由： 

      1.国内安防系统建设处于起步阶段，后续需求较大。安防系统的主要作用是事前防范，即震慑和预防犯罪，并帮助警方在事后调查取证，国际上对安防行业普遍有着较高的关注度，近十年来恐怖攻击、意外事件不断发生,安防需求的进一步增加。目前我国安防系统建设尚处于起步阶段，较发达国家有所落后，以2011年各国占全球安防市场规模数据看，我国仅占约5%左右，而美国与西欧分别占25%和32%的规模，此比例与我国的地理面积以及人口规模严重不符，可以看出我国在安防建设上远落后于西方发达国家，在后续安防系统建设过程中，安防产品需求较大，为市场留下较大的增长空间。 

      2. 产业政策扶持龙头企业发展壮大。安防视频监控是我国电子信息产业发展重点之一，国家已出台一系列相关政策扶持，其中最重要的是《中国安防行业“十二五”发展规划》。规划指出在“十二五”期间实现安防产业的快速发展，至2015年总产值达5000亿元，年增长率达20%，实现产业规模翻一番的总体目标。加强对重点企业的创新支持和引导，支持一些骨干企业向产业链上游转移，培育一批企业成为行业科技发展的领军和主导力量。大华股份作为安防视频产业的龙头企业，将优先受益于政策的扶持。 

      3. 寡头竞争模式有利于公司发展。近年来安防视频中高端产品市场完成了一个洗牌的过程，产业集中度大幅提高，形成了海康威视和大华股份两家公司寡头垄断的市场格局。据我们估算，在大型重点项目中，两者的份额比例合计在50%左右。行业龙头企业不断地加大研发投入自主，技术实力越发雄厚，且重视品牌培育，因此盈利能力高于普通业者。另外，目前两家龙头企业之间是一种竞争合作关系，这种关系有利于市场地位的进一步巩固。 

      4.公司业绩持续快速增长。自2008年公司上市以来，实现连年快速增长，至今营收和利润规模较上市之初均实现大幅扩张。其中公司营业收入由2008年的4.46亿元水平提升至2012年的35.31亿元，收入额翻了近8倍；净利润也由2008年的3600万元提升至2012年的6.86亿元，业绩在短短6年间翻了19倍。 

      2012年依靠前端产品的放量增长，公司在整体宏观经济环境低迷的大环境下继续保持高速增长，全年实现营业收入35.31亿元，同比增长60.13%；实现净利润（扣除后）6.86亿元，同比增长87.02%，公司也在年报中对2013年1季度业绩作出预测，预计净利润增长区间在80%-120%之间，为2013年开了个好头。

（百万元）	上年同期 / 12年1季	上年同期 / 12年2季	上年同期 / 12年3季	上年同期 / 12年4季	评价
营收	329 / 498	566 / 799	566 / 896	745 / 1338	快速增长
净利润	38 / 61	89 / 152	76 / 153	164 / 319	快速增长

      5.迅速抢占前端市场，占得先机。按照产品来分类，安防视频市场可以细分为前端产品和后端产品。目前后端市场公司与海康公司一起形成了寡头垄断的局面，议价能力较强，但市场份额相对固定，收入增长主要靠行业需求增长。而前端市场目前还很分散，各家公司都在抢夺市场份额。近两年公司依靠自身的龙头地位优势以及技术优势，大力发展前端产品，前端产品的收入占比已由2010年的12.15%提升至2012年的34.4%，在分散的前端产品市场已抢得先机。 

      未来我们预计公司前端产品收入占比仍将提升，前端产品也将成为公司未来的主要增长点。从需求面上看，发达国家前端后端产品的比例通常为3:1，虽然近两年公司前端产品销售得到飞速发展，但比例却仍旧较低，仅为0.63:1。从这个角度来看，即使未来后端市场无增长，前端市场仍旧有较大的需求空间。而公司也将利用自身的技术优势和先发优势，对前端产品市场份额抢占。 

      6.行业壁垒较高，公司技术优势明显。目前安防视频监控系统已实现从第一代技术向第二代技术的过渡。第一代视频监控是以VCR为代表的闭路电视监控系统，但由于其采用视频电缆以模拟方式传输，一般传输距离不能太远，故仅能应用于小范围监控，已经难以满足市场需求。而第二代技术则是以DVR为核心系统。相比于第一代，DVR核心技术优势是将模拟视频信号数字化并储存在设备中，这就带来了记录时间长、节约成本等诸多优势。但此项技术要求较高，也就意味着目前安防视频行业的技术壁垒较高，可以有效阻止小企业瓜分市场。 

      大华股份在行业中技术优势明显，也是国内最先掌握DVR技术的企业之一。公司一直持续加大研发投入和不断致力于技术创新, 拥有千余人研发团队，每年近10%的销售收入投入研发。强大的研发能力不仅加深了公司自身的护城河效应，有效抵御其他企业对公司的冲击，并且通过产能内含技术量的增加，提升公司自身毛利率，使盈利能力更加增强。 

      7.费用率给未来业绩留下较大弹性空间。2012年公司期间费用率有所下降，同比降幅为1.45个百分点。虽然从去年开始公司销售模式发生转变，营销模式从过去的以渠道为主转变为项目制和渠道并重导致销售费用和管理费用均同比大增，但由于2012-13年公司重点加强大客户的培育，在直销模式推进初期的销售费用和管理费用呈上升趋势之后，伴随公司收入规模快速增长，费用率下降成为必然，这也就为公司业绩增长留下一定弹性。 

      8.股价走势良好，未来仍具有上升空间。在优良的业绩支撑下，公司股价自上市伊始便一路走高，特别是2012年在A股整体盈利和表现整体低迷的情况下，公司完成业绩和股价的逆势双成长，股价自去年年初最低的20元下方一路攀升至目前的60元上方，涨幅超过200%。以最新股价计算，目前公司PE为45倍，已然不低，但若考虑公司未来业绩的高增长性，目前股价尚算合理，未来仍具有上升空间。 

      9.大华股份在君亮估值系统中被归为积极成长股，成长动能和安全性排名均为1，是成长性最好，稳定性和预测性也最强的公司。公司股价处于君亮估值JW4点股价图谱的B点位置，欲知大华股份合理估值买入价、预期股价区间及更多详细信息，请参见《A股估值》本周即将推出的最新一期大华股份个股报告。

谨记风险： 

      1.政府采购风险。由于安防行业产品销售很大部分面向政府采购，且政府政策变动对安防行业短期内景气度也影响较大，故公司所面对的首要风险便来自于政府采购以及政策的变化。  

      2.行业竞争。目前国内安防行业龙头主要有海康威视和大华股份两家公司，加之两家公司自身技术优势，来自行业内竞争压力并不大。但并不能完全排除未来行业快速发展过程中，涌现几家新公司参与市场竞争，不过短期内这种竞争压力较小。

风格归属： 
      大盘股（总股本/流通股：5.6亿/3.1亿，总市值：350亿元） 
      积极成长股

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